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4月17日，中央再次召开政治局会议。

虽然从疫情爆发后，政治局会议召开的频次明显增多，但此次417会议与其他几次有所不同，有较多笔墨着重在经济领域，对当前的经济环境做出了定性的同时，对未来逆周期调节工作做了更详细的布置。

中央认为“当前经济发展面临的挑战前所未有”，具体体现在何处，通稿没有做进一步的表述。

但结合2019年底的中央工作会议以及当前的形势来看，我们现在所面临的挑战可能包括：

短期，一季度经济遭受重创，失业与需求恢复问题亟待解决；海外疫情升级，将对二季度经济产生较大的冲击，全年经济可能迎来罕见的低增长，实现经济社会发展目标的难度较大。

中长期，我国本身就处于“结构调整阵痛期、增长速度换挡期、前期刺激政策消化期”的三期叠加期，在疫情导火索下，未来又可能面临民粹与保守主义势力增强，经贸关系多变，逆全球化加速的复杂局面。

政策如何发力腾挪，在保证短期经济发展目标实现的同时，避免留下后遗症，有效应对中长期的挑战是中央需要重点考虑的问题。

从本次政治局会议来看，中央给出的解在于：

1、财政积极，新老基建同时发力，扩张需求的同时兼顾新兴产业的发展

财政可用手段其实在327政治局会议上，已经说的比较清楚了，包括：扩大赤字（可能到3.5%），提高专项债发行规模（可能3万亿到4万亿），发行特别国债（可能超万亿）。

这次会议，带来增量的信息在于：

1）特别国债，明确了是抗疫特别国债，所募资金将主要用于抗疫相关。

但抗疫相关的范围依然非常广泛，具体用在何处，仍有不确定性，可能是弥补疫情对居民收入的损失，用于促进消费，也有可能是扶持受疫情影响较重的中小微企业，稳定就业。

按照1998年和2007年的使用方法来看，每次特别国债都需要形成对应的特殊资产，1998年是注资四大行，形成四大行的资本金；而2007年是注资设立中投公司，形成中投公司的资本金。

此次特别国债的使用，可能也会形成相应的特殊资产，其方式与1998年和2007年可能相似，如注资设立专门的金融机构扶持中小微企业或促消费。

2）明确了要加大传统基建和新型基建的投资，发挥基建的稳增长作用。

新型基建虽然能同时兼顾需求扩张和形成正外部性推动新兴产业发展，但其规模毕竟有限（按照我们的测算，规模可能在万亿左右），对大盘子的基建投资增速的带动作用有限。

要发挥基建的逆周期调节功能，依然需要能上规模的传统基建助力，这也是增加专项债发行的意义所在。

2、货币更加宽松，今年以来在政治局会议上首提降息

今年以来的政治局会议，在谈及货币政策时，多用指导性的言语，如“稳健的货币政策要更加灵活适度”、“引导贷款利率下行”等表达。

但417政治局会议，对货币政策下一阶段需要使用的政策工具和目标都做了细致的要求，这是本次政治局会议最大的亮点，也是我们认为此次会议与其他会议最大的差异。

具体表述为“运用降准、降息、再贷款等手段……把资金用到支持实体经济特别是中小微企业上”。

这里面，我们能很明显看出的是：1）央行下一阶段工作是进一步宽松货币，并推动宽货币向宽信用的传导；

2）中小微企业是中央重点关注的群体，这可能与中小微企业吸纳了大量劳动力就业有关。

如果是要扶持中小微企业，那么与中小微企业有关的政策工具可能会得到央行更多的使用，比如定向降准，再贷款、以及很久没有操作的TMLF。

相对容易让人产生误解的是，降息具体指代的是什么？

按照16年以来央行的操作与口径，降息通常已经被默认为降低OMO与MLF等政策利率。

但如果是指代OMO与MLF，那么这是否值得在政治局会议上专门提及？

从逻辑上讲，降低存款基准利率对银行支持实体，引导贷款利率更有效，毕竟存款是银行最重要的负债，存款基准利率的下调，对缓解银行的经营压力，提高银行支持实体的能力更有作用。

其特殊性也更值得中央在政治局会议上专门提及。

从这一点来看，我们也不排除降息指代的是“降低存款基准利率”。

不管最终降息会以怎样的方式实现，有一点我们可以肯定的是，降息这一说法，说明货币政策在下一阶段将更加宽松，至少在经济得到有效修复前，货币可能都很难退出宽松，这对债和股都是利好。

3、继续坚持“房住不炒”，稳定房价地价与预期，不走老路

这次政治局会议，对房子的定位仍然是“坚持房住不炒”，这是今年几次重要的政治局会议少见的提及这一点。

这可能与宽货币宽信用环境下，房地产市场容易出现房价暴涨有关，比如最近深圳等地就出现了失业和房价暴涨的尴尬局面。

经历多年的房地产和土地驱动经济的发展模式，高房价已经从前期的财富效应促进消费的正面作用，逐渐变成了债务效应挤压消费的负面影响。

如果在宽松的政策环境下，货币再次流入房地产市场，造成房价暴涨，那么不仅货币宽松“误入歧途”，造成资产价格泡沫，消费与居民的生活质量也会进一步下降，使提振消费稳经济的政策大打折扣。

因此，这一次即使面对着稳经济保就业的重大挑战，刺激房地产这一政策选项大概率也不会再全面铺开使用。因城施策、实行结构化的调控政策可能会是房地产市场调控下一步的选择。

4、刺激消费，协同基建，以扩大内需对冲外需的疲软

短期最大的风险是外围。新冠疫情海外扩散，截至北京时间4月17日21:00，除中国外已累计确诊212万人，目前还没有看到拐点出现。

这对中国出口的影响至少将持续整个二季度，全球经济衰退后贸易保护主义兴起的影响则更长期、更深远。

因此，扩大内需对冲外需回落是当务之急。从本次政治局会议看，重点将围绕两条主线。

一是释放消费潜力，明确提到要“扩大居民消费、适当增加公共消费”，预计将有更多城市发放消费券、出台稳汽车等大件消费的政策，通过提高赤字率、发行抗疫特别国债和增加地方政府专项债券的方式在支出端宽财政。

二是积极扩大有效投资，基建依然是重点。除了提到新型基建投资外，也明确提到要加强传统基础设施投资。预计后续将继续推出大项目，投向上也将向环保、公共卫生服务和应急物资保障等领域倾斜。

注意，有效投资中并未提及房地产投资，这与坚持房住不炒形成了呼应。

5、未雨绸缪，产业链，进口替代

相比于以往政治局会议，本次会议对产业链更加重视，提出要“保产业链供应链稳定”、“保持我国产业链供应链的稳定性和竞争力”、“促进产业链协同复工复产达产”。

着重强调产业链，原因一是复工复产达产需要产业链上下游的配合，只有在上游产品供应和下游产品市场有需求的情况下，企业才能正常生产经营；

原因二是疫情海外扩散，全球供应链接近停摆，未来可能会影响到原材料进口依存度较高行业的生产，需要加快进口替代；

原因三是长远来看，逆全球化会进一步加剧，中国需要未雨筹谋，通过产业链协同发展提高抵御全球化倒退的能力。

保障产业链短期的重点是加快复工复产，降低某一环节复工缓慢对产业链上下游生产的掣肘，长期的工作重点则在于提高自主创新能力，加快零部件尤其是高精尖核心零部件的进口替代。

 6、要素改革，释放改革潜力

各类逆周期调节的目标在于短期稳定经济，但经济长期可持续发展离不开改革。本次会议提到了诸多改革，完善要素市场化配置体制机制是其中之一。

4月9日中央印发文件，提出要加快土地、劳动力、资本、技术和数据等生产要素的市场化配置。

根据新华社报道，该文件在2019年11月26日召开的中央全面深化改革委员会第十一次会议上就已经通过了。此时发布该文件，可能和新冠疫情冲击下全球经济衰退的大背景有关，释放改革信号提振各类市场主体的信心。

作为中国第一份要素市场化配置的改革文件，围绕各种生产要素提出了很多提纲挈领性的改革方向，预计后续会出台相关配套细则文件。

作为改革的深水区，要素改革涉及诸多利益主体，未来的改革很难一帆风顺，有些改革可能会持续多年，这需要决心和毅力去推进。