公司通过在对应收票据贴现和背书时采取多科目的分类操作，尤其是在填报现金流量分析时，缺少关键信息，造成信息茧房，企图掩盖公司在销售端和采购端同时存在巨大现金缺口的事实，进而虚增收入和净利润。

浙江珠城科技股份有限公司（以下简称“公司”）拟在创业板上市，发行1628万股，拟募集资金6.55亿元，平均每股价格为40.25元。保荐机构为国金证券，审计机构为天健。公司于2015年12月28日在新三板挂牌上市，于2017年11月2日摘牌，证券代码为835150.OC。

公司是一家专注于电子连接器的研发、生产及销售，并具备电子连接器精密模具的设计、制造和组装能力的高新技术企业。公司的产品主要应用于消费类家电和智能终端领域。

一、公司报告期加权平均净资产收益率高企，涉嫌虚增净利润至少0.89亿元单位：亿元

从上表数据可以看出，公司报告期加权平均净资产收益率逐年上升，2020年相比2019年上升5.79个百分点，2021年同比微升0.02个百分点。2021年在公司主要原材料铜、塑料采购价格同比大幅上扬的情况下，公司加权平均净资产收益率在2020年29.93%的高度下还能维持上涨，这不能不说是一个奇迹。我们单看公司个体数值可能看不出这个数值有多高，我们对比同行业，就知道公司该数值已经处在珠穆朗玛峰山顶，是难以逾越的高峰：

从上表中我们可以看出，同行业上市企业，加权平均净资产收益率的高峰出现在2019年的胜蓝股份，20.48%；最低值出现在2021年的徕木股份，4.37%。这两家公司近三年该数值都是处在下降通道中。同行业上市企业近三年该数值平均值分别为11.69%、11.79%和10.17%，可以看出，2021年同比下降1.62个百分点。公司报告期该数值比同行业分别高出12.45个百分点、18.14个百分点、19.78个百分点。可以看出，公司对比同行业也是差异越来越大，远远的把同行甩在身后，可以说是逆势上扬，是什么给了公司勇气，让公司如此自信能够做到这点？稍有常识的人都会毫不犹豫的替公司回答：为了敲钟，为了上市！有人说，世界杯上足球运动员最激情四射的时光是进球，那么我们说，企业家最激情四射的时光是率领一众高管团队敲钟上市！

但事实是不是如此，让我们抽丝剥茧，来看一下公司加权平均净资产收益率是不是藏着什么财富密码。

1、公司报告期经营性净现金流量持续为负值，涉嫌虚增收入3.67-8.34亿元单位：亿元

由上表可以看出，公司报告期经营活动产生的现金流量净额持续为负值，分别为-1.57亿元、-0.51亿元和-0.69亿元。合计为-2.77亿元；公司报告期实现净利润分别为0.65亿元、1.08亿元和1.46亿元，报告期合计净利润为3.19亿元，如果以公司报告期实现净利润的现金含量评价，则经营性净现金流量的缺口为5.96亿元。

1）销售端现金流验证

销售商品收到的现金，报告期分别为2.71亿元、3.68亿元和4.88亿元，票据贴现不终止确认在筹资活动中收到的现金分别为2.11亿元、1.03亿元和1.16亿元，合计为4.82亿元、4.71亿元和6.04亿元。按销售收入测算实际应该收到的现金分别为7.09亿元、8.01亿元和11.88亿元，差额分别为2.27亿元、3.30亿元和5.84亿元，合计差额为11.41亿元。尤其是2021年，现金缺口竟然达5.84亿元，占到销售应收现金的49.16%，将近一半的现金竟然没收回来。

（1）2019年

【注】：上述其他流动负债、短期借款和其他应付款均摘取公司招股说明书中关于应收票据未终止确认转移过来的相关款项。

（2）2020年

（3）2021年

从上表中可以看出，公司自2018年12月31日到2021年12月31日，应收未收的款项合计为1.98亿元，扣掉这部分应收未收后，差额还有9.43亿元。

2）采购端现金流验证

商品采购支付的现金，报告期分别为2.84亿元、2.78亿元和3.65亿元，按成本测算实际应该支付的现金分别为4.26亿元、4.73亿元和7.35亿元，差额分别为1.45亿元、1.95亿元和3.7亿元，合计差额为7.1亿元。

从上表中可以看出，公司自2018年12月31日到2021年12月31日，应付未付的款项合计为1.82亿元，扣掉这部分应付未付后，差额还有5.28亿元。

公司在招股说明书中解释说公司大量收取应收票据，然后背书采购货物，我们假设说上述采购货物在扣掉应付未付后的缺口5.28亿元，全部是应收票据背书而来，也就是说应收票据背书既没有体现在销售商品、提供劳务收到的现金，也没有体现在购买商品、接受劳务支付的现金中，那么销售端应该收到的现金还有4.15亿元的缺口，扣掉增值税后，对应的收入为3.67亿元。也就是说，公司报告期三年涉嫌虚增收入3.67亿元，占公司三年收入合计数23.87亿元的比率为15.37%。

3）公司涉嫌用各种手段来掩盖现金流的亏空，把应收票据分割的七零八碎：

（1）应收票据的背书没有视同收到现金列支在销售商品、提供劳务收到的现金里，也没有列支在购买商品、接受劳务支付的现金里；也没有在招股说明书里披露该项金额，这是一个巨大的信息盲区，5.28亿元（我们测算得出）这么大的金额，难道不应该、不值得详细披露一下吗？

其实，我们上述的推论，也是在假设公司采购是真实的情况下，去推论销售端现金的缺口，得出虚增3.67亿收入的结论。如果公司采购也有虚假，在现金缺口极大的情况下，也只能是虚增采购，那么虚增的收入只能是比3.67亿元还要大。我们恳请公司在招股说明书中详细披露报告期应收票据背书具体金额及明细，券商及会计师也应履行保荐职责和审计公正立场，去监督执行，而不是在把净利润还原为经营性现金净流量过程中，直接忽视掉应收票据背书这一重要信息，采取同时“隐藏”票据背书视同销售收到的现金和票据背书视同采购支付的现金这一消极做法，而忽视销售商品、提供劳务收到的现金以及购买商品、接受劳务支付的现金两者都同时存在的巨大缺口。

极端的来说，我们假设公司根本没有发生票据背书（因为公司没有披露），我们视同这5.28亿元的资金缺口同时存在销售和采购端，则又新增虚构销售收入4.67亿元，合计虚增收入8.34亿元。当然这只是极端情况，但不能排除完全不可能。

（2）公司将应收票据在背书或贴现时分成如下科目进行分别处理：

（a）已背书未终止确认的应收票据对应确认为其他流动负债；

（b）已贴现未终止确认的应收票据根据贴现机构不同分别处理，向银行贴现的对应确认为短期借款，向财务公司等非银行金融机构贴现的对应确认为其他应付款；

（c）公司在手的由信用等级较高银行承兑的银行承兑汇票，其在背书、贴现时能够终止确认，在“应收款项融资”科目核算；

（3）把信用等级一般银行和财务公司承兑的银行承兑汇票贴现不予终止，贴现取得的现金分类为筹资活动现金流量。

综合以上分析，公司通过在对应收票据贴现和背书时采取多科目的分类操作，尤其是在填报现金流量分析时，缺少关键信息，造成信息茧房，企图掩盖公司在销售端和采购端同时存在巨大现金缺口的事实，进而虚增收入和净利润。涉嫌虚增的收入范围在3.67亿元至8.34亿元之间，涉嫌虚增的净利润在0.89亿元至2.01亿元之间。

2、公司制造费用及直接人工占营业成本比率较低

从上表可以看出，公司报告期直接人工与制造费用之和占营业成本比率偏低，分别为21.68%、21.83%和20.70%，均在20%多一点的水平。这在电子连接器行业，占比偏低，我们来看一下同行业上市企业情况：

从上表可以看出，公司制造费用及直接人工占营业成本的比率，对比同行业均偏低，制造费用占营业成本比率2020年至2021年，分别偏低14.92个百分点和10.94个百分点；直接人工占营业成本比率2020年至2021年，分别偏低5.45个百分点和7.05个百分点，二者合计分别偏低20.41个百分点和17.99个百分点。

公司直接人工及制造费用占营业成本比率，低于任何一家任何一年同行业的比率。尤其是直接人工占比，报告期每年均低于10%，而同行业没有低于10%的，这就很能说明问题了。从另外一个角度讲，公司直接材料占比分别偏高20.41个百分点和17.99个百分点。同是电子连接器制造加工企业，几乎相差一倍的偏差，不可谓不大。

由上述现金流量表的分析我们知道，公司涉嫌虚增收入及净利润，这样就比较容易理解了，如果做假，收入和采购比较单一，也比较容易，一句话用应收票据背书即可遮掩而过，连票据背书的金额都不用披露，但制造费用和直接人工却是需要真金白银投入的，一是没钱投入，二是手续繁琐，明细繁多。这也从侧面印证公司存在虚增收入及净利润的嫌疑。

我们假设公司制造费用和直接人工发生额是真实的，然后用同行业占比指标来看，公司2020年和2021年营业成本分别为2.51亿元和4.03亿元，分别相差2.39亿元和3.52亿元，按照2020年毛利率30.12%和2021年毛利率27.12%计算，公司2020年虚增收入3.42亿元，2021年虚增收入4.83亿元，两年合计虚增8.25亿元。当然，这只是我们的假设。虽然我们不能强求公司制造费用及人工占比一定要达到同行业平均水平，但相差太大，也是很难解释，毕竟，每个企业都不能超越常识而独立存在，就像人类不能薅起自己的头发飞天一样。

3、研发费用占收入比较低单位：万元

从上表可以看出，公司报告期研发费用占比持续偏低，占营业收入的比率稳定在3.2%左右。我们看同行业该数值的情况：

从上表可以看出，公司和同行业上市企业相比，报告期研发费用占收入比分别少2.69个百分点、3.19个百分点和3.11个百分点。即公司报告期任何一年的研发费用率都低于任何一家同行业企业。从上述毛利率分析的章节中我们发现，公司报告期虽然研发费用率是同行业企业平均值的50%多一些，但是毛利率却当仁不让，和同行业旗鼓相当，这是非常不正常的。难道同行业以上市之盛名，多花近一倍的研发，换来和公司同等的毛利率？这是很不正常的。

如果我们假设上述分析中公司虚增3.67亿元的收入是真实的话，那么公司报告期研发费用占销售收入的比率经修正后平均为3.78%，这就和同行业平均的研发费用率6.27%接近一些，但还是低2.49个百分点。公司难道不想利用高新技术企业的加计扣除政策多列支研发费用，从而少交所得税吗？我们认为，公司肯定想，但力不从心，因为公司在虚构收入的情况下，很多花销显得捉襟见肘，大笔资金要留着交增值税和所得税，其他费用能省则省，也正因为如此，才显得研发费用的发生比较真实。不是公司不想，是实力真的不允许。

4、公司2021年第二季度涉嫌虚增收入单位：亿元

从上表可以看出，公司2021年第二季度收入占比突然跃升到34.45%，而2020年和2019年分别占比28.60%和23.86%。在公司报告期，这也是销售占比最高的一个季度，是2021年第一季度收入的两倍还多。我们预计最主要原因就是公司曾以2021年上半年业绩作为最近一期向深交所申报上会。既然是为了冲刺上市，业绩自然要扮靓一些，所以就有了第二季度突然增长的销售收入，形成年内的销售高峰，然后第三季度收入又降下来。这说明公司有随心所欲粉饰报表的技术、方法和动机。

5、股权投资的超额收益

公司在2017年11月，分别收购同一控制下企业圆融电气名下子公司，武汉建成75%股权、佛山泓成95%股权及合肥建成80%股权，2018年6月公司向陶玉凤收购合肥建成剩余股权。同年公司收购非同一控制下企业温州珠创60%股权。我们注意到公司收购武汉建成、佛山泓成及合肥建成的时间正好和公司从新三板退市的时间高度一致：即启动主板上市计划的时间。上述四个子公司重组的数据如下：

从上述数据我们可以看出，公司重组四个子公司时，他们年收入合计为1.33亿元，净利润合计为245万元，净资产合计为2330万元。这就是埋下了公司未来加权平均净资产收益率畸高的种子。母公司截止2018年底的长期股权投资为3195万元。时间很快转回到公司上市报告期，即2019年至2021年，我们看公司收购的子公司让人惊艳的表现：

佛山泓成时隔一年，收入由2017年的8263万元迅速成长为2019年的15787万元，两年增长91.06%；武汉建成两年内收入增长251.5%；合肥建成增长68.37%；温州珠创在收购后一年内增长1240.67%。

看到这种增速，我们不得不赞叹，公司在启动主板上市后做出的战略重组的决定，是多么的英明神武，又是多么赚钱的一笔买卖啊。公司报告期三年，上述四家子公司实现的收入分别为2.95亿元、3.21亿元和4.22亿元，我们假设按比例分摊合并抵消，则抵消后四家子公司分别实现净收入金额为2.50亿元、2.71亿元和3.73亿元，按照公司报告期净利润率10.38%、15.17%和13.93%计算，公司收购这四家公司报告期分别实现净利润为2595万元、4111万元、5196万元。合计实现11902万元的净利润。按照公司2021年12月31日母公司长期股权投资3873万元计算，三年时间已经增值2.07倍。我们不清楚公司和四家子公司前股东私下有没有什么幕后交易，但就从增值的角度而言，公司这买卖确实做的值。

我们其实比较纳闷的是，既然是如此值钱而又重要的买卖，公司在收购时竟然就不做财务审计？在收购后短短几年间，收入成倍增长，有的甚至是20几倍的增长，是不是背后有对赌协议？这种虚妄的增长，是不是也可以印证我们之前经营现金净流量一节中得出的结论：公司存在虚增收入和净利润的情况？否则，要怎么解释三年后实现的年均净利润3967万元是收购前净利润245万元的16倍？如有神助?

上表是经审计师天健审计后的子公司2021年报表，包括净资产和净利润数据，可以看出2021年就实现了5875万元的净利润，不到一年就收回了当初的投资成本。当年净资产收益率达42.85%，这简直是神一般的存在。

综上，公司涉嫌通过应收票据、收购子公司等操作手法虚增收入3.67-8.34亿元，按公司报告期平均毛利率28.49%计算，虚增毛利1.05亿元，按公司报告期平均所得税税率15.42%计算，公司涉嫌虚增净利润0.89-2.01亿元之间。这就是导致公司加权平均净资产收益率虚高的主要原因。

二、公司内控存在缺陷

2017年11月至12月，公司曾收购武汉建成75%股权、佛山泓成95%股权及合肥建成80%股权，收购对手方为第三方自然人吴芒芒、范勤雪、陈梦静，但这三人系公司控股股东张建道、张建春、施士乐在圆融电气的代持方。吴芒芒、范勤雪、陈梦静三人于2015年6月受让圆融电气的股权均未实际支付对价，也未实际参与圆融电气及其下属企业的经营管理，其持股期间的股东权益均归属于张建道、张建春、施士乐。直至2017年11月，吴芒芒、范勤雪、陈梦静将圆融电气股份转让给张建道、张建春、施士乐，股权代持解除。

公司坦承，在新三板挂牌时及挂牌期间，公司及实际控制人通过股权代持方式规避认定圆融电气为公司关联方的情形构成信息披露违规。

我们认为，公司实际上是钻了新三板无人问津的空子，彼时在新三板，力求节税和蛰伏，待董事会做出主板上市的战略决策后，动若脱兔，犹如夏天的蛇，快速释放出来业绩。不是不知道信息披露违规，是选择性的路痴和法盲，要找准时机，锋芒毕露，一朝飞天！