来源：估值之家

众所周知，半导体工业对我国一直很重要，而且也是这些年国家大力鼓励和发展的战略行业，在国家产业政策的激励下一大批半导体和半导体相关的公司成功登录资本市场融资。

今天估值之家要说的这家公司和半导体行业相关但又不太直接相关，专门给半导体企业清洗设备。有点类似童话《扫烟囱的男孩》是否好运的故事。

安徽富乐德科技发展股份有限公司是一家泛半导体（半导体、显示面板等）领域设备精密洗净服务提供商。本文简称富乐德股份或发行人。本次拟于深交所创业板公开发行普通股8,460万股，拟募集资金41397.17万元。每股市价：4.89。市盈率：13.98。保荐人：光大证券。审计机构：天健会计师事务所。将于2022年5月6日上会审议。

估值之家在仔细研究发行人招股书等相关资料后，发现发行人存在较大财务舞弊的可能性。详细解读见下文。

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财务舞弊的迹象

迹象一：非常整齐的毛利率

发行人在招股书毛利率波动的风险披露：发行人的综合毛利率因各期各类别收入的结构变化、主要客户降价、清洗成本变动等各种因素影响存在一定波动。单位清洗成本亦因技术成熟度或清洗业务量的变化有所差异。报告期内，公司主营业务的综合毛利率分别为41.41％、38.27％和37.59％，存在一定的波动。

描述很专业，说的也很在理是不是？而实际上上述毛利率的差异却几乎全在销售运费上。发行人剔除自2020年开始遵循新准则计入营业成本后的运费影响后，其披露的主营业务综合毛利率见下表：

我们发现上表中毛利最高值和最低值的绝对差额才0.8％，且相对差额率才1.93％。而发行人作为一家服务企业，从事的不是标准化工业产品的生产，而是向客户提供非标准化的清洗服务的。但是怎么能够做到毛利率差异1％都不到着实令人称奇。

发行人在上述毛利率波动风险披露的各种毛利影响因素按此表的来看都是不存在的。这其中还有重要的一条是客户每年都有降价需求以及受技术成熟及市场竞争影响，存在主要客户销售价格年降的行业惯例。发行人如何将主要客户的降价影响准确传导到成本中去才能维持如此精确的毛利率也是让人不可思议。所以发行人毛利率如此整齐与事实应该不符。

迹象二：疫情期间收入大比例增长

发行人在招股书中披露的报告期内收入如下表：

单位：万元

从上表我们可以看出，发行人的收入主营业务收入和总体收入是逐年递增的。2020年相比2019年总收入绝对数增加了16,081.15万元，相对增加了49.96％的水平。2021年相比2019年主营业务收入增长了82.08％。而众所周知的是2020年全球新冠爆发，造成各个行业普遍受影响。

比如半导体行业中的汽车半导体，开工不足都严重影响到最终整机厂的整车正常交付。发行人在疫情爆发的第一年份总收入居然实现了将近50％的高增长。而2021年相比2020年发行人总收入继续上升了8658.34万元，相比而言收入增长了17.94％。而2021年也是受新冠疫情和中美贸易摩擦影响很大的年份。

对比发行人的收入增长和疫情影响情况，二者总体趋势并不一致，所以发行的收入质量存疑。

迹象三：第四季度收入最高

发行人作为一家服务于半导体厂商的泛半导体供应商，销售应当呈现和半导体行业的季节性特征。但发行人披露的收入按季节划分见下表：

单位：万元

我们从上表中可以看到发行人报告期内均为第四季度最高，分别占全年的收入比为27.02％、29.13％以及38.53％。而不是传统的旺季即第三季度最高。而经常看估值之家的读者就会知道，因为第四季度因为临近会计期末，一般是操纵或调整会计报表和的最后时机。

发行人招股书解释四季度略高的主要原因是基于客户预算、生产计划等因素，公司与客户进行年终结算所致。有会计基础的朋友就会知道发行人描述的原因如果是作为应收账款回款高的原因一点没问题，甚至很恰当。

而发行人要解释的问题是第四季度收入偏高的原因，这种理由就不太合适了。因为收入的确认是取决于收入准则规定的控制权转移等相关条件，而不是取决于发行人解释的基于客户预算、生产计划以及和客户年终结算的因素。

从发行人报告期内第四季度均异常偏高和结合总体收入异常来看。发行人存在第四季度虚增收入的较大可能性。

迹象四：电费支出与收入比例异常

发行人招股书披露的报告期内电能消耗情况见下表：

上表中2020年度电费单价0.65比2019年单价0.75下降的主要原因是主要系安徽富乐德2020年采用第三方售电方式，平均年度电单价成本降低。等等，采用第三方售电能降低电费单价？比直接从国网购电还便宜是什么道理？第三方倒贴电费是活雷锋还是替发行人分担成本的未披露的关联方？

另一方面发行人披露的前五大供应商有国网安徽省电力有限公司铜陵市义安区供电公司。如果估值之家没有猜错的话，该供电公司应该是安徽富乐德的电力唯一供应商吧？又哪来的第三方供电还能降低电费单价？

抛开这个问题我们不说，我们将发行人的总收入和电费按母公司和子公司分成两大部分进行比较，得出比较数据如下表：

单位：万元

从上表可以看出2019年母公司以1031万余元的电费贡献了1.11亿元营收，而外地子公司却以932万余元电费贡献了2.11亿元营收。二者的单位电费产值比分别为10.73和22.65，子公司单位电费产值比是母公司的2倍有余。2020年和2021年也同样是2倍有余。此处的规律都是子公司的比母公司的高。在发行人主业和主要工艺均未发生大的变化情形下，子公司单位电费产值比为何是母公司的2倍有余？

迹象五：直接材料占比无规律可循

发行人报告期内主营业务的直接材料占比见下表：

发行人的最大业务半导体设备洗净服务2019年直接材料占比31.31％比2021年占比21.60％相差10％左右。TFT和OLED设备洗净服务最高最低分别相差4％和16％。HS翻新服务相差4％左右。

报告期内直接材料占比综合相差8％左右。发行人作为一家轻资产的服务型企业直接材料占比本来就不高，但却变化很大。不符合直接材料相对稳定甚至很小变化的规律。

迹象六：重要供应商实力存疑

发行人2021年度和2020年度前五大供应商的第五名苏州市新曙化工有限公司，2021年向其采购甲基吡咯烷酮、氢氧化钾等清洗化学品701.17万元占发行人采购总额的3.69％。2020年向其采购553.31万清洗药水元占发行人采购总额比为3.35％。

查询公开资料发现该供应商注册资本800万元实收资本仅200万元。这不是重点，重点是该公司在2021年前缴纳社保人数为0,2021年才有1个人交社保。且其危化品经营许可证于2018年10月才申请到，而发行人和其开始合作的时间是其后的2019年。该供应商在2021年2月因违反了《危险化学品安全管理条例》第三十七条被无锡市应急管理局处以罚款11,250元。

前五大供应商中除了上述实力存疑的贸易商和发行人所在地的电力公司外就是发行人的母公司和HS翻新服务涉及的三家供应商。发行人向前五大供应商采购额达到年全部采购额的50％左右。从某种程度上看没有支撑发行人几个亿业务的略具规模之供应商。

迹象七：存货增加和购买商品、接受劳务支付的现金不匹配

依据招股书资料和从会计原理的角度估值之家推算出报告期内发行人的存货需求量，见下表：

单位：万元

表格说明:因无法取得发行人2017年度存货期末数据，所以上表中绿底色数字为后两年的平均数代替。

从上表合计栏中我们可以得出发行人报告期内存货采购不含税额不少于3.92亿元。

另一方面从现金流量表的角度测算出发行人报告期内采购所支付的现金额见下表：结果按13％增值税换算为不含税。

单位：万元

表格说明:因无法取得发行人2017年度存货期末数据，所以上表中绿底色数字为后两年的平均数代替。

从上表我们可以看出发行人在报告期内相当于支付采购存货款不含税最多5.78亿元。

上下两表对照。二者合计的差异为5.78-3.92=1.86亿元。相当于发行人1.86亿采购货款打水漂了或者1.86亿元存货凭空不见了。

结合发行人披露的报告期内的采购总额见下表：

单位：万元

虽然发行人披露的采购总额数据和上诉两表都对不上，但从此表中的2020年和2021年的采购总额不含税和存货需求量表中的该两年份接近。所以我们比较之下确定发行人是1.86亿元的采购款不见了。

此不见了的1.86亿采购款（还原成含税为2.1亿元）也可以理解为被抽走的资金。不排除发行人将此2.1亿元资金用于体外循环交易。

迹象八：原辅料采购异常

发行人采购的非化学品主要物料披露见下表：

发行人作为一家精密设备清洗服务提供商，年耗400-500吨白刚玉喷砂料不太正常。以每辆卡车运载10吨计算2021年就要购买和运输51卡车白刚玉到发行人工厂。按发行人年消耗500吨白刚玉喷砂料测算，发行人一年至少可以喷砂处理150万平方米的工件。而发行人消耗白刚玉的喷砂处理主要是用在半导体设备清洗上，而以半导体客户按前五大客户构成比例测算大约有5家集团客户。平均每个集团每年有150/5=30万平方米的设备给发行人喷砂处理。这年均30万平方米/客户的精密设备工件喷砂处理太夸张了。

上表中的第二项美国NYETORR5381润滑脂也有类似问题，发行人标注单价为6041-7301元/个，估值之家推测此处的计价单位“个”应该没什么问题，但发行人标注了30CC一个，30CC约等于25.5克，则发行人披露的NYETORR 5381润滑脂的单价为237-286元/克，这恐怕是24K黄金的单价了吧。估值之家查询到公开资料显示该润滑脂的单价为不超过1000元/千克，也就是不超过1元/克左右，发行人披露的单价是公开价格的将近300倍。按发行人披露的2021年采购该润滑脂148.62万元和公开单价计算，发行人2021年即采购该润滑脂1.48吨，而2020年则采购将近2吨。作为一个设备清洗商采购如此多的润滑脂究竟做何用途。发行人能否就该问题解释的清楚？

此外还有发行人主要洗净用化学品采购量。发行人2021年度采购工业硝酸470.18吨，工业双氧水541.15吨，氢氧化钾139.73吨，N-甲基吡咯烷酮48吨。合计近1200吨之多。这怕不是一个小型化工厂一年的原料使用量了吧？如果不是虚假采购的话，就发行人每年不低于1,200吨毒害化学品使用和储存量，其环评、相应的资质证书是否齐全？以及每年废弃物排放和处理成本是多少？有没有引发重大环境污染的风险等问题都需要单独进行披露吧？

迹象九：研发和生产混同

发行人披露的研发人员学历构成见下表：

发行人解释研发人员大多数大专及大专以下学历原因为：学历相对较低的人员主要从事研发过程中的清洗操作等辅助性研发工作，该部分工作主要由生产人员兼职负责，属于清洗相关的技术型操作，对学历的要求并不高。

我们在此不讨论研发人员学历问题，而是研发与生产混同的问题。既然生产人员与研发人员的工作内容有交叉，那么发行人如何保证生产和研发活动严格不交叉？从发行人2021年度平均工资和研发人员平均工资推算，发行人应该是已将该兼职生产人员的人工成本计入研发支出薪资而造成研发和生产的部分混同了。

另一方面发行人报告期内研发支出比例分别为6.25％、5.65％和5.70％，也恰好比满足高企资格的研发费用支出比例5％高出一点。上述两点不只是巧合那么简单吧？

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财务舞弊的直接证据

根据《公司法》第一百六十六条，公司分配当年税后利润时，应当提取利润的百分之十列入公司法定公积金。公司法定公积金累计额为公司注册资本的百分之五十以上的，可以不再提取。

估值之家从发行人的审计报告中的《合并所有者权益变动表》中整理出发行人报告期间按10％提取比例并提取的盈余公积见下表：

单位：万元

按净利润10％计提盈余公积如上表的话，我们不清楚为何发行人在2020年将上一年度计提的47.22万元的盈余公积冲回，我们保守按2020年盈余公积计提63.47万元，推导出发行人的报告期的净利润以及和发行人披露的净利润比较见下表：

单位：万元

发行人涉嫌以报告期间实际净利润仅3306万余元，通过操纵报表方式将净利润调增为20,476万余元。涉嫌6倍多利润造假并触及虚假陈述的发行红线。从盈余公积计算出的净利润来看发行人根本就不符合保荐人光大证券声称的：“发行人2020年、2021年经审计的扣除非经常性损益最近两年净利润均为正，且累计净利润不低于人民币5,000万元”的深交所创业板的起码上市条件。

另外研究发行人的合并所有者权益变动表和现金流量表还发现：发行人在2019年度有3,407.57万元的分红行为。我们姑且不说发行人在招股书中没有披露该分红是否符合IPO相关法律法规的规定。单就2019年发行人披露的4,391.46万元的利润在只计提了当年净利润1.07％（47.22万元）的法定盈余公积情况下就如此分红，是否违反《公司法》第一百六十六条相关规定而违法分红？

进一步研究发现按照《公司法》第一百六十六条：“股东会、股东大会或者董事会违反规定，在公司弥补亏损和提取法定公积金之前向股东分配利润的，股东必须将违反规定分配的利润退还公司”的规定还存在发行人股东是否要退回当年分红的问题。

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番外篇

（1）员工代持股实际清理情况存疑

首先发行人员工持股平台上海祖贞和上海泽祖设立之初就存在外部人员通过发行人职工代持的方式进行持股。外部投资人刘志全等13人在2019年11月以发行人职工吕丰美、蒋立峰、张欢及田帅四人为代持人以及2元每股的价格持有发行人201万元股份。

2021年1月发行人以代持行为导致股权不清晰为由平价受让了（强制收回）了刘志全等13人的股份。而收回时以2019年末时点为评估基础股价3.76元/股，而以2020年末为评估时点则每股价格更高。虽然发行人声称代持人与被代持人均未签署代持协议或与代持相关的法律文件。但发行人如此“平价受让”是有理有据还是显失公平公正？到底是事实层面的清理还只是为了应付上市的表面清理？

（2）招股书不是玄学著作

发行人在招股书中有113余次出现陶瓷熔射相关专业术语。发行人应该没有充分考虑到招股书主要面对的是大众普通投资者。把一个原本简单的技术故意复杂化和学术论文化。

发行人在招股书中113余次提到的陶瓷熔射技术其实就是热喷涂技术，在不粘锅涂层上早就有应用了。有时也称喷焊，其基本原理是将材料 （粉末或线材） 加热熔化， 在气体带送高速下冲击附着于底材或工件表面。甚至可以理解为喷漆，只不过喷的是熔化状态的陶瓷材料而已。熔射技术有火焰熔射、电弧熔射、电浆熔射、以及高速火焰熔射等不同的方法。不知道发行人故弄玄虚为哪般，难道是为了掩饰技术性不足的先天缺陷？

另外还问发行人上市融资主要用于的两个项目：陶瓷熔射及研发中心项目和陶瓷热喷涂产品维修项目中，陶瓷熔射和陶瓷热喷涂是不是同一个技术？为何将本就一个研发技术拆成两个重大投资在两个地方投资？是重复建设还是硬凑投资项目？

发行人除了在熔射技术上故弄玄虚外，还有对美国应用材料公司的所谓HS翻新业务也是，估值之家将招股书读了两遍都不知道HS翻新到底翻新的是什么东西？资本市场不是不允许讲故事，但你把故事讲成玄学让资本市场如何接受？

什么熔射和HS翻新搞的好玄之又玄，好像很高大上似的。按照缺什么秀什么的逻辑，发行人缺技术和业务才会把技术玄学化和业务玄学化。估值之家想请教发行人和保荐人：所谓HS翻新简单点说是否就是真空泵吸嘴翻新？

发行人的所有清洗设备是别的厂家生产的，所谓熔射技术也是各个行业普遍应用的技术，在清洗行业的熔射技术领域你们自己也承认和最强有很大差距的。我们不说发行人你设备是别人的，技术是别家的，缺少技术先进性和不符合创业版的三创四新的定位，但你在招股书中大搞玄学创业板发审委会给你加分吧？

还有什么量产XXXX工艺、量产XXXX设备清洗、发行人是XXXX洗净工艺量产服务企业之一…不知道发行人为何如此喜欢用工业制造业的词语来牵强表述服务业的服务内容。

（3）披露信息是否充分

发行人2019年度有3,407.57万元分红除了涉嫌违反公司法相关规定外，发行人也未在招股书相关章节进行披露，更不用说充分披露了。

此外，发行人还涉嫌存在重大诉讼和仲裁事项未披露的问题。比如发行人被无锡市电镀设备厂于2020年5月申请财产保全，要求冻结被申请人（也即发行人）银行存款1,800万元或者查封其相应价值的其他财产被准许后又撤诉。

（4）财务人员不够

按发行人披露2021年收入5.69亿元且有6处工厂，但财务和审计人员只有13名。结合发行人所从事业务的特点。了解财务管理工作特点的人员就会知道这13名财务审计人员根本就不够支撑这么大的销售体量（如果不是收入造假的话）。

综上所述：发行人通过专业晦涩的专用名词向资本市场讲故事以弥补其技术和业务先天性不足的问题。此外发行人还存在报告期内突击转让小额股份给其他投资者的问题。以及行人为了符合上市条件通过抽出2.1亿资金体外循环的方式虚增收入和虚增利润1.72亿元的方式造假。如果刨掉疑似虚增的1.72亿净利润后，发行人仅凭报告期内3,307万元净利润根本就不符合创业板的关于两年盈利累计5,000万的上市基本要求。