居民消费难提振深层次原因及未来前景展望（下篇）

中国经济恢复研究（三）

全文共7455字，阅读大约需要15分钟

文 财信研究院 宏观团队

伍超明 胡文艳 

  投资要点 

核心观点：

为有效应对外部冲击、稳定经济运行，扩大内需尤其是扩大居民消费需求，具有重要战略意义，也是大国经济发展的基础。但从实践看，我国居民消费占GDP的比重长期偏低且提升困难，这背后的深层次原因是什么？未来居民消费前景如何？本文尝试作出一些分析，并提供一些思考与建议。

一、我国居民消费长期不足、提升困难的深层次原因主要有五：一是人口数量红利加速衰减是底层原因，如国内劳动力人口达峰、人口老龄化加剧、城镇化放缓等因素对居民消费的抑制作用已日益凸显。二是私企经营恶化拖累就业基本盘，不断冲击居民收入与消费潜能。近年来私企和个体户已成为国内新增就业的主要提供者，但2017-2022年私企接连遭受金融去杠杆、中美贸易冲突、新冠肺炎疫情、俄乌冲突等多轮内外部冲击，导致其经营陷入困境、竞争力下降，严重拖累居民就业和收入增长。三是国内城镇居民购房负担占其可支配收入的比重已达约三成，对其消费支出的挤占偏强。四是社会保障水平不足与不均衡，抑制了中低收入群体消费能力和意愿。五是国内居民贫富差距不断扩大，拉低了整体消费的收入弹性。

二、日本居民消费经验：工业化中后期消费“L”型减速，通讯、医疗等服务消费提升空间大。通过比对经济发展水平、人口因素、外部发展环境、债务水平等多个影响消费的关键指标，日本1980-90年代以来消费变迁或对当前我国具备较大借鉴意义。日本消费有三大特征：一是内外交困和经济转型期，居民消费减速难以避免，“L”型特征明显；二是服务消费占比提升和非耐用品消费占比回落，贯穿消费降速全过程；三是交通通讯、医疗等消费占比抬升趋势明显，食品、服装等消费占比持续回落。

三、美国居民消费经验：收入就业等支撑消费长期繁荣，服务消费占比提升长达70年。美国居民消费市场长期繁荣令人艳羡，1970年代降速后仍维持在较中高增速水平，结构上美国服务消费占比持续攀升约70年，医疗护理、金融服务消费扩张明显。美国消费繁荣背后的核心驱动力有四个：企业长期保持较强盈利能力，积极有效的人口政策，消费信贷市场蓬勃发展以及完善的社会保障体系。

四、未来我国居民消费前景展望：震荡筑底、压力犹存，服务消费提升空间大。一是受人口数量红利衰减、企业利润率下滑、居民边际消费倾向改善需要时间且具有不确定性等因素影响，预计未来一段时间居民消费增速中枢震荡筑底，压力犹存；二是结构上，未来服务消费提升空间较大，医疗等消费支出扩容值得期待；三是总体上我国提振居民消费、畅通国内大循环仍存在较多有利条件，关键要稳妥做好“化债务、稳人口、强科技、促改革”四大任务。

正文

二、日、美居民消费变迁的历史经验

居民消费难提振、占GDP比重回落，并非我国特有现象，与一国或地区经济所处发展阶段密切相关。随着工业化进程推进、参与国际分工的程度加深，投资、出口对GDP的贡献趋于提高，导致消费占比回落；但伴随工业化进入中后期，加上国际地位和资源禀赋的变化，居民消费对维持一国或地区经济稳定的重要性将逐渐凸显。如工业化中后期美、日居民消费占GDP比重均由降转升（见图26），当前我国也正处于这一重要关口。

以史为鉴，可以知兴替。尽管每个国家的发展历程不一，但选择与其相似的发展阶段，观测别国消费变迁规律，对于判断未来我国消费趋势仍具有重要借鉴意义。下文主要分析日本、美国居民消费变迁历程，试图寻找一些有用的经验。

（一）日本经验:工业化中后期消费“L”型减速，通讯、医疗等服务消费提升空间大

通过比对多个影响消费的关键指标，日本1980-90年代以来消费变迁或对当前我国具备较大借鉴意义。一是从经济发展水平看，日本人均GDP于1981年首次超过1万亿美元，1985年左右达到约1.2万亿美元，与中国目前水平相当（见图27），且1970年代以来日本GDP增速步入减速换挡期，与2010年以来的中国较为类似。二是从人口因素看，人口结构方面，2022年我国65岁以上人口达到14.9%，与日本1993年水平相当（见图28）；但人口数量方面，我国已于2021年达峰（见图29），日本在2004年附近，日本人口数量达峰时间明显晚于1980-90年代的其他指标。三是从外部发展环境看，中国是世界第二大经济体，与美国的差距不断缩小，大国博弈已成为当前及未来很长一段时间内绕不开的坎，是百年未有之大变局重要内涵，日本在1980年代也曾与美国在多个领域展开激烈的贸易冲突，与当下我国面临的外部环境有较多相似的地方（见图30）。四是从债务水平看，2022年末我国私人部门杠杆率已接近220%，已略高于日本1980-90年最高水平（见图31），两国私人部门偿债负担彼时均已偏重。五是从城镇化率看，2022年我国城镇化率约为64%左右，仅相当于日本1960年代水平（见图32），因此在城镇化推动消费增长方面，目前我国比日本1980-90年代面临的机会更多一些；但从贫富分化程度、社会保障程度等指标看，日本1980-90年代水平均要好于国内当前水平。

日本1980-90年代以来居民消费主要呈现以下三大特征：

一是总量层面，处于内外交困和经济转型期，居民消费减速难以避免，“L”型特征明显。受经济结构转型、石油危机冲击、人口数量红利消退、高债务、外部打压遏制等因素的叠加拖累影响，1970-80年代日本经济增速不断下台阶，导致居民消费增速持续放缓（见图33）。1990年代初日本地产和股市泡沫破灭，进一步拖累经济陷入低迷，日本私人消费增速由80年代的6%左右降至90年代的约2%。21世纪以来，受益于日本产业升级取得积极成效、企业盈利能力稳步提升、债务压力缓解（见图34），日本私人消费增速逐步趋于稳定，但2000-2022年增速中枢为0%左右，仍较90年代回落约2个百分点。总体上，内外部冲击叠加资产泡沫破灭，对日本居民消费形成严重冲击，在近50年的历史中，日本居民消费走出“L”型走势（见图33）。

二是结构层面，服务消费占比提升和非耐用品消费占比回落，贯穿消费降速全过程。1980-90年代日本居民消费降速过程中，居民率先减少的是非耐用品消费，随后依次减少半耐用品和耐用品消费，同期服务消费占比则不断提升，升至55%以上（见图35）。这一方面源于收入增长放缓，居民大幅缩减非必要支出；另一方面与居民收入水平达到一定水平后，精神服务方向的升级类消费需求提升相关。

三是行业方面，交通通讯、医疗保健、住房类消费占比长期抬升，食品、服装、家具消费占比长期回落。如1980年以来，日本两人以上家庭月均消费支出中，占比提升最快的是交通通讯、医疗保健以及住房类消费，教育和文化娱乐消费占比“先升后降”（见图36）；服装鞋类、食品、家具和家居用品等消费占比则基本延续回落态势（见图37）。

（二）美国经验:收入就业等支撑消费长期繁荣，服务消费占比提升长达70年

回顾近百年历史，从经济发展水平、人口因素、债务水平、外部环境等指标来看，中国与美国并不存在完全相近的发展阶段（见图27-32），但美国消费市场长期稳定繁荣和居民消费占比提升背后的驱动因素，以及消费结构变迁规律，仍值得借鉴参考。

美国居民消费市场变迁主要呈现出三大特征：

一是总量层面，美国居民消费市场长期繁荣令人艳羡，1970年代降速后仍维持在中高增速水平。近百年来，美国居民消费市场长期维持正增长，规模不断扩张，1970年代受两次石油危机冲击、人口增长放缓等因素拖累，居民消费增速虽步入下行通道，但其增长中枢仍维持在中高水平，且居民消费占GDP比重持续提高升至70%附近，远高于主要经济体水平（见图38），成为驱动经济稳定增长的重要引擎。

二是结构层面，服务消费占比持续攀升约70年，非耐用品消费占比稳步回落，耐用品消费占比基本平稳。随着二战结束后全球进入战后经济重建期，美国居民消费重心逐渐由非耐用品消费转向耐用品消费和服务消费，服务消费占比已持续抬升约70年。如美国非耐用品消费占比最高由1945年前后的50%左右降至2022年的20%附近；服务消费占比由1946年的40%左右升至2019年的70%附近，成为美国消费的核心驱动力；耐用品消费占比相对平稳，先由1945年的7.6%增至1950年的15%以上，后于1980年代开始缓慢回落至10%附近（见图39）。

三是行业方面，医疗护理、金融服务消费占比稳步抬升，食品、服装、家具等商品消费占比持续回落。分行业看，二战结束后，美国服务消费中占比提升最多的是医疗护理、金融服务和保险消费，1946-2022年两者分别提高约13和5个百分点；同时娱乐消费支出占比总体延续温和抬升走势，家庭经营消费占比二战后加快修复并于1965年后稳定在18%左右（见图40）。商品消费支出占比回落则主要受食品、服装等的拖累，两者占个人消费支出的比重由1945年的23.5%、13.2%，降至2022年的7.4%、2.8%；此外家具和家用设备、机动车辆零部件、汽油等能源产品消费占比亦小幅有所回落（见图41）。

美国居民消费长期繁荣，消费结构稳步升级，背后的驱动力主要源于四个方面：一是企业长期保持较强的盈利能力，对居民就业、收入形成有力支撑。受益于持续领先的科技创新能力与高效的管理效率，美国企业利润率中枢水平长期维持在偏高水平，尤其是近二十年来其利润率中枢高达约9%（见图42），为居民就业、收入的增长创造了有利条件，是居民消费潜能释放的核心动力来源。二是积极有效的人口政策，推动就业人数持续增长、消费基础不断扩大。受益于美国积极的人口政策，加之外来移民持续涌入、女性劳动参与率提升，美国15-64岁的劳动力人口长期保持在65%左右，为美国就业人数的持续增长提供重要保障（见图43-44），也为消费市场扩张、结构升级奠定了重要基础。三是消费信贷市场蓬勃发展，进一步释放了居民消费潜能。随着二战后美国金融改革深入推进，消费金融产品创新层出不穷，美国消费信贷规模由1946年的不足百亿美元扩张至2022年的接近5万亿美元，其占个人消费支出的比重由1946年的不足10%提高至1970年的20%左右、2022年的近30%水平（见图45），为居民扩大消费支出提供支持。四是美国完善的社会保障体系，让居民消费没有后顾之忧。美国现代社会福利保障机制建设至今已有约90个年头，其完善程度和高保障力水平消除了美国居民消费的后顾之忧，美国居民储蓄率长期处于偏低水平，也是其消费市场繁荣的重要原因。

（三）小结：收入就业是提振居民消费的关键，服务消费占比提升是长期趋势

综合上文对日、美居民消费变迁经验的分析，可以得到以下几个基本结论：1）工业化中后期经济结构转型，人口数量红利消退以及外部打压遏制升级等多重因素叠加影响下，居民消费减速难以避免，但企业保持强劲的盈利能力，推动居民就业、收入持续增长，是支撑居民消费增长中枢维持偏高水平、避免失速的关键。2）随着居民收入达到一定水平后，居民消费结构按照非耐用品消费—耐用品消费—服务消费升级是共同特性，医药、通讯等服务消费占比提升为长期趋势，日美均延续长达70年以上。3）发达的金融体系与完备的社会保障系统，有利于释放居民消费潜能。

三、未来我国居民消费前景展望

结合我国居民消费难提振的深层次原因与日美居民消费变迁的历史经验，对未来中长期居民消费前景进行展望。

（一）预计未来一段时间居民消费增速中枢震荡筑底，压力犹存

一是人口数量红利衰减与企业利润率下滑，将持续拖累居民收入增速，制约居民消费能力提升。一方面，随着国内人口总量减少和人口结构老龄化双重冲击不断加剧（见图5-8），劳动力要素对经济和居民收入增速的支撑将明显减弱，不利于居民消费能力的提升。如粗略估计，未来十年我国劳动力人口（15-59岁）每年将减少约1000万人（见图46），其中退出劳动力市场的人数约2700万人/年（1963-1972年出生），进入劳动力市场的人数仅约1700万人/年（2008-2017年出生）。根据日、美的经验，随着就业人数减少，居民收入、消费陷入低增长的风险将明显增加。如1990年代以来日本就业人数放缓是其居民收入、消费增速由中高速水平降至低位的重要原因，美国就业人数持续攀升则是其消费市场长期繁荣的基础（见图47）。另一方面，受国内总人口、私人部门杠杆率迎来向下拐点（见图5和图31），资源能源约束增强和外部打压遏制升级等多重因素的影响，预计未来企业利润率下滑压力犹存，其修复将是一个长期过程，制约了其扩产投资能力，对居民就业和收入增长亦形成一定钳制，不利于消费潜能的提高。

二是地产挤占减弱、社保体系完善和中等收入群体扩大，有利于提升居民边际消费倾向，但这一过程需要较长的时间，且改善程度存在一定不确定性。其一，随着我国房地产市场供求关系已发生深刻变化，由总量不足转为结构性供给短缺，中长期看购房相关支出对居民消费的挤占将趋于减弱，但房地产财富效应带动的相关消费和建筑装潢等房地产后周期消费或趋降，相互抵消后由此带动的边际消费倾向回升幅度或有限。其二，当前我国基本公共服务供给明显不足、区域分布不均衡，未来完善社保体系依赖于强有力的财政体制改革，需持续加大对教育、医疗、养老等转移支付力度，增加基本公共服务供给并推动其均等化。但近年来国内政府债务尤其是地方政府债务偿付风险加剧，保障型财政改革的推进或难以一蹴而就，对提升居民边际消费倾向也是一个循序渐进的过程。其三，推动农民市民化，促进占比约24%的农业就业人员持续向效率更高的第三产业转移，是我国扩大中等收入群体、实现共同富裕的重要路径（见图48）。但根据2020年第七次全国人口普查数据，国内农林牧渔业就业人员中有约6成年龄已达到50岁及以上（见图49），较2010年年龄结构明显老化，而这部分群体知识水平相对偏低、加上年龄偏大，学习新技能的意愿与能力不足，其转向新就业岗位、留在城市难度较大，意味着扩大中等收入群体也是一个偏缓慢、偏长期的过程。

三是日、美经验显示，工业化中后期居民消费增速将趋于放缓。如1970年代以来，无论是日本还是美国，居民消费增速中枢均不断下台阶（见图33和图38）。两者区别在于，日本1990年代遭受股市、楼市资产泡沫后经济陷入停滞，加上企业盈利困难、劳动力人口下降，导致居民消费中枢降至0%附近；美国居民消费增速中枢虽趋于回落，但截至目前仍处于3-4%的中速水平，主因其企业盈利能力强劲、就业基本盘稳固。

综上，预计未来一段时间内国内居民消费增速中枢震荡筑底，压力犹存（见图50）。

（二）结构上服务消费提升空间大，医疗等消费支出扩容值得期待

随着国内居民收入水平不断提高，生活物资基本得到满足，十九大报告明确指出，我国社会主要矛盾已经转化为人民日益增长的美好生活需要和不平衡不充分发展之间的矛盾，意味着居民消费重心也逐渐由生存型的耐用品和非耐用品消费，向发展享受型的服务消费倾斜。

预计未来国内服务消费提升空间较大。一方面，日、美经验显示，其居民消费重心均经历了由“非耐用品消费→耐用品→服务消费”转移升级的过程，工业化中后期服务消费占比提升是长期趋势（见图35和图39）。如美国服务消费占比提升过程已长达约70年，日本尽管居民消费一度陷入停滞，但其服务消费表现一直优于整体。另一方面，当前我国服务性消费占居民消费支出的比重不足45%，低于日本10个百分点以上，低于美国20个百分点以上（见图51），未来提升空间十分巨大，服务消费增长速度将明显快于全部消费增速。

分行业看，医疗保健等服务消费扩容确定性更高。一方面，从日美经验看，两国服务消费中占比提升较多的行业并不完全一致，如日本消费占比提升较多的依次是交通通讯、水电光热费、医疗保健、住房、文化娱乐等领域，美国消费占比提升最多的是医疗护理、金融服务和保险、家庭经营以及娱乐领域，但两者重合度最高是医疗保健和文化娱乐领域，且前者提升幅度相对更大。医疗保健消费需求提升，既源于医疗技术水平和居民收入增长，推动相关支出增加；也与日美近年来老龄化程度不断加深相关，中国当前也面临上述两方面的变化，未来医疗相关需求提升确定性较高。另一方面，我国居民医疗保健支出与美国相比差距明显，未来提升空间广阔。如从占比看，当前我国医疗保健支出占消费支出的比重仅为美国的一半左右，仅相当于美国1970年代的水平（见图52）；从绝对水平看，我国人均医疗保健支出不足美国的5%，远低于中国人均GDP约为美国16-18%的水平（见图53），医疗消费扩容值得期待。

（三）化债务、稳人口、强科技、促改革，是未来稳住居民消费增速的关键

当前我国正处于产业升级的关键期，结构性问题、体制性问题、周期性矛盾交织叠加，导致未来一段时间内居民消费增速下行压力犹存。但我国经济具有巨大的发展韧性和潜力，长期向好的基本面没有改变，未来提振居民消费、畅通国内大循环仍存在较多有利条件。结合我国实际和日美等国经验，关键是要做好以下几点。

一是化债务。牢牢守住不发生系统性金融风险的底线，切实防范化解好房地产市场、地方政府债务、中小金融机构等重点领域风险，避免资产价格暴跌冲击实体经济根基，损害微观主体资产负债表，拖累经济陷入类似日本1990年代以来的长期衰退。二是稳人口。以系统观念统筹谋划人口问题，加快出台更加积极的生育支持政策、人口高质量发展支持政策等，努力保持适度的人口规模，避免总和生育率断崖式下降，同时着力提高人口素质，以人口高质量发展支撑中国式现代化。三是强科技。强化科技创新、加快产业升级，建设具有完整性、先进性、安全性的现代化产业体系，着力提高实体企业盈利水平和抗风险能力，有力应对内外部冲击，稳住就业基本盘，增强消费潜能。四是促改革。充分释放改革红利，破除阻碍各类要素自由流动的机制体制障碍，加快推进以人为本的新型城镇化，促进农民市民化和基本公共服务均等化，扩大中等收入群体和减少后顾之忧，激发、创造新的有效需求，增强消费能力的可持续性和韧性。

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