文：任泽平团队

5月制造业PMI为49.6%，前值47.4%;非制造业PMI为47.8%，前值41.9%。

1 三季度：中国经济决胜局

三季度是今年中国经济的决胜局，是战略时刻，是转折点，将直接影响全年经济增速、在全球经济增长中的排位以及跨国企业对中国经济的信心。

在四季度召开20大的重要时期，稳定宏观经济既是经济问题，更是政治问题。因此，三季度经济的快速恢复具有特殊重要的意义。

我们判断，从6月开始，三季度中国经济将迅速恢复，满血归来。类似2020年一季度中国经济-6.8%，但是2季度迅速复产复工以后经济大幅反弹至3.2%，并领跑全球。2022年一季度中国经济正常恢复，2季度多重因素叠加，经济再度下行，随着上海、北京等疫情得到控制经济生活恢复，国务院推出6方面33条稳经济一揽子政策措施，经济有望在三季度大幅反弹，重新恢复产业链供应链。

经济将边际改善，4月是经济底，5月数据开始边际改善，6、7月有望大幅反弹。三驾马车中，恢复最快的将是投资尤其新基建投资，其次是消费，再其次是出口。

2 稳住经济大盘：政策轰油门

5月25日全国稳住经济大盘电视电话会议上强调：把稳增长放在更加突出位置，着力保市场主体以保就业保民生，保护中国经济韧性，努力确保二季度经济实现合理增长和失业率尽快下降。国务院常务会议确定6方面33条稳经济一揽子政策措施5月底前要出台可操作的实施细则、应出尽出。要在做好疫情防控的同时完成经济社会发展任务，全面把握，防止单打一、一刀切。国务院26日将向12个省派出督查组，对政策落实和配套开展专项督查。

主要政策发力点在于财政政策，效果更直接，传导更迅速，货币政策提供资金弹药。从宽货币到宽信用将是关键，即通过政府投资带动企业投资和银行贷款，所以提振企业信心十分重要，关系到投资乘数效应的放大倍数。

我们对政策的解读和建议：

1）适度超前大规模新基建。33条稳经济一揽子措施提到，“加快今年已下达的3.45万亿元专项债券发行使用进度，在6月底前基本发行完毕，力争在8月底前基本使用完毕”，“适当扩大专项债券支持领域，优先考虑将新型基础设施、新能源项目等纳入支持范围”。

1998年、2008年中国经济迅速启动大规模基建为主的刺激计划，不仅短期将中国经济带出低谷，而且为长期产业升级、创新发展打下坚实基础。当前切实需要一轮大规模新基建刺激计划，对于短期稳增长和长期打造新引擎具有重大战略性意义。算大账不要算小账，发挥中国集中力量干大事的体制优势。“良剑期乎断,不期乎镆铘;良马期乎千里,不期乎骥骜”。

2）对困难群体发放消费券、现金补贴，配合以工代赈，这对于居民、企业渡过难关，能够发挥比较正面的积极作用。从具体的发放方式上，在人均发放的基础上，对重点人群，比如失业人群、灵活就业人群、中低收入人群和一部分毕业大学生给予重点倾斜。可以在6、7、8月份，先发放一个季度，然后根据经济形势再决定是否延续。

33条提到“以工代赈”，通过基建、复产复工，促进投资、消费、生产的恢复。

3）帮扶市场主体，留得青山在，不怕没柴烧。33条提到的退税减税降费、缓缴社保、加大政府采购、政府性融资担保等财政政策，以及加大普惠小微贷款、推动实际贷款利率稳中有降等货币政策，以及稳产业链供应链、对民航等行业纾困政策，叠加能够起到很好效果。

各省市也出台了一系列政策助推经济复苏。据不完全统计，目前已推出稳经济具体措施的省市有湖北、河南、深圳、青岛、上海、吉林等，政策覆盖面广、力度大，主要有税收优惠、费用缓缴、推进基建、发放消费券、直接进行资金补贴等手段。其中主要有：汽车消费补贴：湖北、深圳、青岛、吉林等地均对个人消费者购买汽车提供2000-10000元不等的补贴；特困行业缓交社保费用：对餐饮、零售、旅游、民航、公路水路铁路运输等5个特困行业以及复合特困行业认定的，河南、青岛、上海、吉林等地均采取社保费用缓缴至年底的政策；就业补贴：对不裁员的、吸纳应届生就业的企业，河南、青岛、上海、吉林等地提供一次性补贴。扩大投资：各地均推动基建投资发力，兼顾高技术项目投资。

3 发挥A股四两拨千斤的作用

如果A股启动新一轮行情，将有助于提振市场信心，畅通实体经济和资本市场的良性循环。

有助于上市公司扩大投资，带动资金流入实体经济；

有助于增加居民收入，带动财富效应和消费，提高民众的幸福指数；

有助于有力回应海外唱空中国的声音。

A股正处于市场估值的相对低位，因此，如果正确引导，在未来有望形成各方共识。

4 5月PMI边际恢复，呈现新特点

5月综合PMI产出指数为48.4%，较上月回升5.7个百分点。建筑业景气度继续高于临界点；工业生产、订单、采购量、供应配送时间、服务业活动都有明显回升，但仍低于临界点；就业、中小企业经营位于临界值以下恢复仍然较慢。

1）5月制造业生产和新订单指数分别为49.7%和48.2%，明显高于上月5.3和5.6个百分点。服务业商务活动指数逐步修复，为47.8%，较上月回升5.9个百分点。其中，零售、铁路运输、航空运输、邮政、电信广播电视及卫星传输服务、货币金融服务等行业位于扩张区间；住宿、租赁及商务服务等行业商务活动指数仍处于低位收缩区间。

2）5月供应配送时间指数为44.1%，上升6.9个百分点；产成品库存指数为49.3%，下滑1.0个百分点。近期密集出台稳产业链供应链政策。

3）5月新出口订单指数为46.2%，高于上月4.6个百分点。5月美国Markit制造业PMI为57.5%，欧元区制造业PMI为54.4%，德国制造业PMI为54.7%。

4）5月前29日30大中城市商品房销售套数和面积同比分别为 -49.0%、-50.1%，环比 4.3%和4.4%。5月房地产PMI回升3.4个百分点至41.3%，订单回升4.6个百分点至37.4%。

5）就业和小微企业形势仍严峻。5月制造业从业人员指数47.6%，非制造业从业人员指数45.3%，均为2020年3月以来低位。中、小型企业PMI指数为49.4和46.7%，各项经营指标仍在收缩区间。

6）新基建和制造业可期。建筑业商务活动指数为52.2%，低于上月0.5个百分点；其中，土木工程建筑业商务活动指数和新订单指数分别为62.7%和59.1%，高于上月1.7个和6.8个百分点。

5 制造业PMI修复

5月制造业PMI为49.6%，较上月上升2.2个百分点；生产指数和新订单指数分别为49.7%和48.2%，分别较上月明显回升5.3和5.6个百分点。

从行业大类看，消费生产指数为54.0%，原材料、中间品、设备回升。从细分行业情况看，造纸印刷及文教体美娱用品、石油煤炭及其他燃料加工、化学原料及化学制品、黑色金属冶炼及压延加工等行业市场需求有所回升，新订单指数重回扩张区间。化学纤维及橡胶塑料制品、专用设备、汽车等行业生产指数升至扩张区间，企业生产活动加快。

新出口订单指数为46.2%，高于上月4.6个百分点，仍连续十三个月处于收缩区间，港口吞吐量下滑、欧美经济扩张趋缓。受国际地缘因素影响，欧洲部分地区能源供应链受阻；5月美国Markit制造业PMI为57.5%，欧元区制造业PMI为54.4%，德国制造业PMI为54.7%。

6 价格指数高位回落，关注能源和粮食

5月主要原材料购进价格指数和出厂价格指数分别为55.8%和49.5%，分别比上月下滑8.4和4.9个百分点，购进价格仍在高位，但出厂价格年内首次回落至收缩区间。具体来看，造纸印刷及文教体美娱用品、石油煤炭及其他燃料加工、化学原料及化学制品、化学纤维及橡胶塑料制品、医药等行业主要原材料购进价格指数继位于60.0%以上高位；黑色金属冶炼及压延加工、有色金属冶炼及压延加工、金属制品等行业低于45.0%。

美欧等经济体通胀屡创历史新高，主因美欧货币超发滞后效应、供求缺口、地缘动荡等因素叠加。4月，美国CPI同比8.3%，为40年高位，PPI同比增长11.0%。英国CPI同比达9.0%，创30年新高；德国CPI（5月）、PPI同比分别达7.9%、33.5%。截至5月29日，布伦特原油现货价122.63美元/桶，同比75.8%；IPE英国天然气期货同比198.5%。

出厂价格和原材料价格指数差值收窄至6.3，仍在高位，行业成本压力向下游传导，相关行业企业盈利承压。

7 大企业景气修复，中小企业景气仍收缩

5月大、中、小型企业PMI分别为51.0%、49.4%和46.7%，较上月上升2.9、1.9和1.1个百分点。企业生产经营预期仍在荣枯线上。大型企业产需重回荣枯线上，但中型、小型企业主要经营指标景气收缩。

1）大型企业生产指数52.5%，较上月回升7.3个百分点，新订单指数50.7%，上升6.4个百分点，均高于制造业总体。

2）中型企业生产指数48.9%，环比上升4.4个百分点，新订单指数大幅回升6.1个百分点至48.3%，新出口订单指数扩大6.6个百分点至43.6%。

3）小型企业压力更为明显，生产、新订单、新出口订单指数为44.9%、42.7%和44.4%，较上月上升2.4、3.4和10.4个百分点。

8 服务业景气修复

5月非制造业商务活动指数为47.8%，高于上月5.9个百分点。其中，新订单指数扩张6.7个百分点至44.1%，供货商配送时间指数上升2.5个百分点至45.3%，从业人员继续下滑0.1个百分点至45.3%。

建筑业商务活动指数为52.2%，较上月下滑0.5个百分点。其中，土木工程建筑业商务活动指数为62.7%，高于上月1.7个百分点，新订单指数为59.1%，高于上月6.8个百分点，均在高位景气区间。从市场需求和劳动力需求看，建筑业新订单指数和从业人员指数分别为46.4%和45.5%，较上月扩张1.1和2.4个百分点。从价格看，建筑业投入品价格指数、销售价格指数分别为52.4%和51.5%。从市场预期看，业务活动预期指数为57.9%，高于上月0.9个百分点。

服务业商务活动指数为47.1%，较上月明显回升7.1个百分点。各行业出现分化，零售、铁路运输、航空运输、邮政、电信广播电视及卫星传输服务、货币金融服务等行业位于扩张区间，业务总量环比有所增长；住宿、租赁及商务服务等行业商务活动指数继续位于40.0%以下低位。其中，航空运输指数回升36.9个百分点，餐饮回升28.3个百分点；信息服务业指数为56.3%，电信商务活动指数为62.4%，高于整个大类行业。从市场需求看，服务业新订单指数为43.7%，连续十二个月位于临界点以下；业务活动预期为55.2%,较上月上升2.2个百分点。

来源：泽平宏观