在B站发布财报次日，公司港股股价大跌12.86%，后一日再跌9.76%，股价创港股上市以来新低。整体市场低迷固然是重要原因，但哔哩哔哩跌幅远大于恒生科技指数及主要互联网公司，显然有自身业绩不理想的因素。

财报增收不增利是资本市场抛售的一个重要原因。公司自上市以来持续亏损并逐年扩大。2018年上市至今，B站累计亏损近120亿元。

巨额亏损下，B站通过持续的募资来补血。根据不完全统计，2018年赴美上市以来，B站融资额已超人民币300亿元。

在自身造血能力不足的情况下叠加互联网寒冬，哔哩哔哩还能撑多久？

增收不增利，上市至今累计亏损近120亿元

年报显示，2021年B站营收保持增长，但营收增速为上市至今最慢。数据显示，2021年B站实现营收193.84亿元，同比增长61.54%，但增速较上年下降15.48个百分点。

然而，B站面临的更大的问题是上市以来持续亏损并逐年扩大。年报显示，B站第四季度亏损20.96亿元，2021年全年亏损68.09亿元。18年上市至今，公司已经累计亏损117.32亿元，且亏损幅度呈现逐年扩大的趋势。

对于亏损的原因，B站在财报中表示，2021年B站的营业成本为153亿元，同比上升67%，其中主要成分收入分成成本为77亿元，同比增长77%。同期，公司的销售及营销开支为58亿元，同比增长66%。财报解释主要是由于推广B站的应用程序及品牌的渠道及营销开支增加，以及移动游戏的宣传开支、销售及营销人员增加。

然而，烧钱似乎并不能解决B站盈利能力的问题。

游戏与增值业务承压，广告业务能否补位？

从哔哩哔哩的业务结构来看，高毛利的游戏业务近年来的占比逐年下滑。数据显示，2021年，B站的游戏收入为51亿元，同比增长6%，占比由2018年的71.12%下降44.86个百分点至26.26%。

若从单季来看，游戏业务更显疲软。2021年第四季度该项业务收入为12.95亿元，较上季度减少0.97亿元，占比由26.73%下降至22.41%。

游戏承压与行业监管加大以及公司研发能力不足紧密相关。从行业上看，游戏行业处持续在严格的监管环境中，主要监管措施除版号审批外，还包括未成年人防沉迷措施出台。从公司角度来看，B站的自我研发能力相对有限，缺乏新爆款产品也是关键因素。

除了游戏，B站的增值业务也在承压。第四季度，公司增值服务业务收入18.9亿元，环比下降0.79%，占比也由36.66%变成32.77%，下降3.9个百分点。

广告收入则成为B站增长最快的业务。财报显示，第四季度公司的广告收入为15.88亿元，同比增长119.8%，环比增长35.5%，占总收入的27.5%，环比增长5个百分点。然而，由于大环境的挑战，广告业务是否可以持续补位仍有待观察。

财务数据是表象，对于B站来讲，管理和内容方面的挑战较其他互联网公司更为严峻。

人均亏损扩大，管理与内控短板如何补？

对于互联网公司来说，人均创收和人均创利是非常关键的两项指标，如果尚未盈利，至少需要观察人均创收的走势情况。由于各主要公司2021年报详细的年报和员工数据尚未公布，以2020年数据为基准做对比。

B站2020年的人均创收低于上年。数据显示，2020年B站的人均创收为138.7万元，较上年减少2.7万元。

从人均创利来看，公司2017-2020年呈现人均亏损逐年扩大的趋势。数据显示，2020年B站人均亏损34.83万元，人均亏损额较上年增加7.93万元，较2017年增加25.18万元。

B站2021年未经审计年报中没有披露员工数量，目前尚无法测算准确人均亏损额，但是从总亏损额大幅增加的情况来看，人均亏损额仍然会是一个不小的数字。

除了商业模式和外部市场因素外，B站“失血”的一个重要原因可能是自身管理与内控水平不足。

在B站赴港上市时，曾发生过招股书写错公司名字这种低级失误。公司在港交所披露最新公司资料表时，哔哩哔哩在第一页中错将“哔哩哔哩股份有限公司”写成“百度集团股份有限公司”。同时，哔哩哔哩公司资料表英文版中，也将公司名称误写成“Baidu.Inc”。

招股资料是非常严谨、具备法律效力的文件，对于投资者非常重要，需要层层把关。出现这一低级错误，显示出B站在管理和内控上有短板。未来，这一方面仍有待观察。

巨额募资补血，能否挺过寒冬

巨额亏损下，一方面资本市场买单意愿不强。在美股，叠加中概股暴跌影响，B站股价已持续下跌一年多，由2021年2月157.66美元的高点来到现在的25.46美元，市值蒸发约340亿美元。港股B站在近半年也处于持续的下跌走势中。

另一方面，B站也需要持续募资来补血。根据不完全统计，2018年赴美上市以来，B站融资额已超人民币300亿元。

其中，2018年的融资活动提供的现金净额约人民币50亿元，主要为2018年3月首次公开发售所得款项净额及腾讯的投资。

2019年的融资活动提供的现金净额为约人民币51亿元，主要为发售2026年票据所得款项以及公开发售普通股所得款项。

2020年的融资活动提供的现金净额为人民币83.35亿元，主要为发售2027年票据所得款项

2021年3月，B站在港股二次上市时融资了约200亿港币，约人民币163亿元。11月，B站宣布完成发行价值14亿美元的可转债。

然而，在互联网寒冬下，募资难度也在增加。B站自身造血能力不足，烧钱换市场能支撑多久？（JZY）