《金证研》北方资本中心 苏辛/作者 映蔚/风控

随着城市化水平的不断提升，垃圾处理问题是现代社会面临的重要课题和巨大挑战。立足于垃圾填埋气治理的主营业务，河南百川畅银环保能源股份有限公司（以下简称“百川畅银”）系由陈功海、李娜夫妇控制的一家“夫妻店”。百川畅银此番上市背后异象迭起，其或遭“灵魂拷问”。

值得注意的是，2020年，百川畅银业绩增速放缓；专注于生活垃圾填埋气治理项目的百川畅银，业务结构单一，叠加其上游行业或增长乏力，其业绩持续增长或受“考验”。且报告期内，百川畅银税收优惠及政府补助合计占净利润的比重均逾五成，2020年占比超七成，其是否对政府补助及税收优惠构成“依赖”？尚未可知。而百川畅银3家子公司曾因弄虚作假被列入经营异常名录，令人唏嘘。而且，其合作的供应商也非“省油的灯”，撑起百川畅银超1,700万元采购额的供应商，销售给百川畅银子公司的产品，抽检不合格而收“罚单”。

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上游垃圾填埋场行业增长乏力，业务结构单一成长空间或遭“挤压”

专注于生活垃圾填埋气治理项目的百川畅银，对于其他类型的可再生能源开发项目、环境治理项目涉足少，业务结构、收入来源比较单一，叠加其上游行业或增长乏力，其业绩持续增长或受“考验”。

据2021年4月30日签署的招股说明书（以下简称“招股书”），百川畅银的主要业务为生活垃圾填埋气治理。

据签署日为2020年11月6日的招股书（以下简称“2020版招股书”）及招股书，2017-2020年，百川畅银主营业务收入分别为2.25亿元、3.13亿元、4.54万元、5.06亿元，占同期营业收入的比重分别为98.95%、99.72%、97.78%、97.46%。

按产品或业务类型，百川畅银电力销售的收入分别为2.25亿元、3.13亿元、4.54亿元、5.05亿元，其主营业务收入均来源于沼气（主要为垃圾填埋气）发电业务。

即2017-2020年，百川畅银垃圾填埋气发电收入占其营业收入的比例接近100%，业务结构比较单一。

据招股书，垃圾资源的丰富程度直接决定着垃圾填埋气发电项目的经营效益，百川畅银所处行业的上游行业为垃圾填埋场。

且百川畅银填埋气发电项目需依托垃圾填埋场进行。在投资项目时，百川畅银重点考虑垃圾填埋场的日均填埋量、填埋规范程度、使用年限等因素。项目建设内容包括在垃圾填埋场内建设填埋气收集系统，安装填埋气预处理设备、发电机组、输电设备等。

而现阶段，卫生填埋与焚烧是中国实现生活垃圾无害化处理的两种主要方式。

然而，中国生活垃圾卫生填埋无害化处理的能力或常年“低速”增长，2019年，中国生活垃圾卫生填埋无害化处理的能力已陷入负增长。

据国家统计局数据，2012-2019年，中国生活垃圾无害化处理能力分别为44.63万吨/日、49.23万吨/日、53.35万吨/日、57.69万吨/日、62.14万吨/日、67.99万吨/日、76.62万吨/日、86.99万吨/日。其中同期，中国生活垃圾卫生填埋无害化处理能力分别为31.09万吨/日、32.28万吨/日、33.53万吨/日、34.41万吨/日、35.01万吨/日、36.05万吨/日、37.35万吨/日、36.7万吨/日。

根据《金证研》北方资本中心研究，2013-2019年，中国生活垃圾无害化处理能力的增速分别为10.31%、8.36%、8.14%、7.71%、9.42%、12.69%、13.53%，中国生活垃圾卫生填埋无害化处理能力的增速分别为3.81%、3.88%、2.63%、1.73%、2.98%、3.6%、-1.74%。

可见，2013-2019年间，中国生活垃圾无害化处理能力增速呈上升趋势，增速维持在7.5%-14%之间。而不及中国生活垃圾无害化处理能力，中国生活垃圾卫生填埋无害化处理能力增速均未超4%，2019年甚至陷入负增长。

在此背景下，中国生活垃圾卫生填埋无害化处理量增速呈下降趋势。

据国家统计局数据，2012-2019年，中国生活垃圾无害化处理量分别为1.45亿吨、1.54亿吨、1.64亿吨、1.8亿吨、1.97亿吨、2.1亿吨、2.26亿吨、2.4亿吨。同期，中国生活垃圾卫生填埋无害化处理量分别为1.05亿吨、1.05亿吨、1.07亿吨、1.15亿吨、1.19亿吨、1.2亿吨、1.17亿吨、1.09亿吨。

根据《金证研》北方资本中心研究，2013-2019年，中国生活垃圾无害化处理量的增速分别为6.24%、6.49%、9.88%、9.22%、6.91%、7.28%、6.41%，中国生活垃圾卫生填埋无害化处理量的增速分别为-0.19%、2.4%、6.88%、3.34%、1.44%、-2.75%、-6.48%。

即2018-2019年，中国生活垃圾卫生填埋无害化处理量“开倒车”。

不仅如此，中国生活垃圾卫生填埋无害化处理厂数的增速，也呈现逐年下滑趋势。

据国家统计局数据，2012-2019年，中国无害化处理厂的数量分别为701座、765座、818座、890座、940座、1,013座、1,091座、1,183座。同期，中国生活垃圾卫生填埋无害化处理厂的数量分别为540座、580座、604座、640座、657座、654座、663座、652座。

根据《金证研》北方资本中心研究，2013-2019年，中国无害化处理厂数的增速分别为9.13%、6.93%、8.8%、5.62%、7.77%、7.7%、8.43%，中国生活垃圾卫生填埋无害化处理厂数的增速分别为7.41%、4.14%、5.96%、2.66%、-0.46%、1.38%、-1.66%。

也就是说，以生活垃圾填埋气发电为主要业务的百川畅银，其项目需依托垃圾填埋场进行。然而中国生活垃圾卫生填埋无害化处理能力常年或“低速”增长，2013-2019年间增速未超5%。且2015-2019年，中国生活垃圾卫生填埋无害化处理量的增速呈下滑趋势，2018-2019年甚至负增长；中国生活垃圾卫生填埋无害化处理厂数的增速，也呈现逐年下滑趋势。在此背景下，未来中国存量生活垃圾填埋场或面临数量减少的风险，其成长能力或承压。而业务结构单一的百川畅银，是否将面临开发垃圾填埋气治理项目减少的“窘境”？尚未可知。

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政府补助及税收优惠占净利润超五成，三家子公司曾因弄虚作假被列为“异常”

2020年，百川畅银的营收、净利润增速双双下滑。

据2020版招股书及招股书，2017-2020年，百川畅银的营业收入分别为2.28亿元、3.14亿元、4.64亿元、5.19亿元，2018-2020年分别同比增长37.96%、47.85%、11.76%。

2017-2020年，百川畅银的净利润分别为0.58亿元、0.92亿元、1.22亿元、1.28亿元，2018-2020年分别同比增长58.24%、32.93%、5.19%。

值得注意的是，2017-2020年，百川畅银政府补助及税收优惠合计占净利润比例超五成，或构成“依赖”。

据2020版招股书及招股书，2017-2020年，百川畅银计入当期损益的政府补助分别为372.44万元、189.71万元、148.71万元、897.35万元；同期，百川畅银享受的税收优惠分别为4,289.76万元、4,787.24万元、6,541.12万元、8,425.37万元。

即2017-2020年，百川畅银享受的税收优惠及计入当期损益的政府补助合计分别为4,662.2万元、4,976.95万元、6,689.83万元、9,322.72万元，占同期净利润的比例分别为80.51%、54.32%、54.92%、72.76%。

除此之外，百川畅银的子公司被监管部门列为“异常”，百川畅银内部治理或存缺失。

据市场监督管理局数据，驻马店百川畅银新能源有限公司（以下简称“驻马店百川”）为百川畅银的全资子公司，成立于2012年11月5日，经营范围包括新能源的技术开发、沼气综合利用技术的研发，以及塑料管材、电子设备及零配件的销售等。

据遂国税稽罚〔2017〕19号文件，2017年7月26日，驻马店百川被遂平县国家税务局作出罚款320元的行政处罚。

据市场监督管理局数据，孝感百川畅银新能源有限公司（以下简称“孝感百川”）为百川畅银的全资子公司，成立于2017年12月7日，经营范围包括生活垃圾填埋气的收集、发电等。

2018年7月9日，孝感百川因未依照《企业信息公示暂行条例》第八条规定的期限公示年度报告，被孝南区市场监督管理局列入经营异常名录。

据市场监督管理局数据，南阳百川畅银新能源有限公司（以下简称“南阳百川”）为百川畅银的全资子公司，成立于2008年7月25日，经营范围包括生活垃圾卫生填埋场填埋气的发电及销售。

2017年12月19日，南阳百川因公示企业信息隐瞒真实情况、弄虚作假，被南阳市市场监督管理局卧龙分局列入经营异常名录。

据市场监督管理局数据，洛阳百川畅银新能源有限公司（以下简称“洛阳百川”）为百川畅银的全资子公司，成立于2008年9月17日，经营范围包括生活垃圾卫生填埋场填埋气的发电及销售等。

2020年7月2日，洛阳百川因公示企业信息隐瞒真实情况、弄虚作假，被洛阳市市场监督管理局列入经营异常名录信息。

据市场监督管理局数据，韶关市百川畅银新能源有限公司（以下简称“韶关百川”）为百川畅银的全资子公司，成立于2014年7月24日，经营范围包括生活垃圾卫生填埋场填埋气的发电及销售等。

2020年11月6日，韶关百川因公示企业信息隐瞒真实情况、弄虚作假，被韶关市浈江区市场监督管理局列入经营异常名录。

由上述情形可见，2017-2020年，百川畅银税收优惠及政府补助合计占净利润的比重均逾五成，2020年占比超七成，其是否对政府补助及税收优惠构成“依赖”？尚未可知。此外，百川畅银3家子公司曾因弄虚作假被列入“异常”名录，其内部治理是否存在“漏洞”？或该“打上问号”。

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与供应商交易超千万元，采购产品被检查出不合格或存隐忧

问题尚未结束。企业在生产经营中，为了提高行业竞争力,需在采购过程中节约采购成本、提高采购工作的质量、采购过程中互利互惠等。而令人唏嘘的是，百川畅银供应商为其提供的产品被检查出不及格。

据2020版招股书及招股书，2017-2019年，百川畅银向供应商洛阳欧波管业有限公司（以下简称“欧波管业”）采购收集材料的采购金额为分别为883.76万元、531.85万元、317.06万元。其中，2017年，欧波管业系百川畅银的第三大供应商，采购内容为PE管材。

即2017-2019年，百川畅银向欧波管业累计采购的采购金额为1,732.67万元。

据市场监督管理局数据，欧波管业成立于2009年7月7日，经营范围包括塑料管材、管件等产品的销售。

2017年11月6日，欧波管业因通过登记的住所或者经营场所无法联系，被洛阳市市场监督管理局经济技术开发区分局列入经营异常名录，2018年9月20日被移出。

需要指出的是，欧波管业曾因商品不合格被处罚，而百川畅银分公司及子公司存在采购其不合格商品的情况。

据洛工商处字[2018]618号文件，2018年8月9日，欧波管业因“在商品中掺杂、掺假，以假充真，以次充好，或者以不合格商品冒充合格商品”，被洛阳市工商行政管理局罚款1.27万元，没收违法所得和非法财物2万元。

在欧波管业的主要违法事实中，2016年1月起，欧波管业从洛阳久通管业有限公司购进聚乙烯管材（PE），销售给百川畅银的分公司或全资子公司共39家企业。而欧波管业销售给百川畅银PE管是用于垃圾填埋场内的垃圾填埋气体、渗沥液的收集和输送，以供沼气发电。

2016年3月至2017年7月，欧波管业与洛阳百川签订五份涉及聚乙烯管道的《收集系统材料合同》，销售金额合计40.04万元，洛阳百川从欧波管业购进的聚乙烯管道无生产日期。截至2018年4月10日，经抽样检验，洛阳百川库存的部分聚乙烯管被判定为“商品不合格”、“商品标志不合格”。

另外，百川畅银另一交易金额超1,500万元的供应商，报告期内曾因弄虚作假违法违规生产被罚。

据招股书，洛阳市超裕塑业有限公司（以下简称“超裕塑业”）成立于2016年6月27日，百川畅银与超裕塑业于2018年开始合作。2019年，超裕塑业为百川畅银第三大供应商，百川畅银向其采购管材管件的金额为1,537.1万元，占当期采购金额的比例为4.72%。

2019年6月，超裕塑业因弄虚作假违法违规生产而收“罚单”。

据市场监督管理局数据，2019年6月17日，超裕塑业因在重污染天气应急管控期间弄虚作假、违法违规生产4天，被伊川县环境保护局罚款4万元。

由上述情形或表明，2017-2019年，欧波管业撑起百川畅银超1,700万元采购额，而2018年8月，欧波管业销售给百川畅银子公司的产品因不合格而收“罚单”，百川畅银的供应商准入机制或存“漏洞”。此外，2019年，百川畅银与供应商超裕塑业交易金额超1,500万元，令人唏嘘的是，超裕塑业因弄虚作假违法违规生产被罚款。

分享资本盛宴之际，百川畅银上述问题或是冰山一角，其未来将何去何从？