自2018年业绩暴雷至今，为了偿还借款、支撑业务正常运作，华谊兄弟及实控人王忠军、王忠磊一直在“卖卖卖”筹集资金。这些年，从公司的优质资产，到个人的名画豪宅，均被摆上了售货架，王忠军甚至一度表示，“为了公司安全，什么都可以卖掉”。

只不过，近四年时间过去，华谊兄弟的经营状况依旧未能迎来拐点。

2022年前三季度，其实现营业收入3.66亿元，同比下降61.66%；扣非净利润亏损3.14亿元，同比小幅收窄8.8%。

如此局面下，王家兄弟的自救之路仍在继续，一方面继续卖资产、减持股份套现，另一方面，适逢影视行业稍现转暖迹象，抛出一份定增公告，拟募集17.06亿元，用于投资新的影视剧项目 ，同时补充流动资金。

然而，此份最早可以追溯到2020年4月，金额多次下调且搁浅至今的募资计划，这一次能够找到埋单的金主吗？

来源 | 野马财经

华谊兄弟继续“卖卖卖”

2022年12月20日，一份公告披露了王忠军、王忠磊近期的动作：10月10日至11月10日，兄弟二人合计减持华谊兄弟（300027.SZ）约0.56%股份，获取资金约0.34亿元。

根据相关公告，这些钱将主要用于偿还股票质押融资，降低质押风险，以更好地保障控制权稳定性。截至今年8月5日，王忠军所持97.33%、王忠磊所持87.14%股份均已处于质押状态，为了避免爆仓，王忠军还在9月28日，直接将1.8%的股份在质押状态下，直接转让给了中融信托，以偿还相应融资债务。

实际上，2018年至今，作为实控人的王忠军、王忠磊，持有股份已经从28.02%一路下降至17.12%，所获资金除了应对股票质押外，还被用以向华谊兄弟提供了至少4亿元无息借款（分三次）。

当然，这些借款的资金来源，不只是减持股份。

早在2019年8月亚布力论坛上，王忠军就曾表示，自己一直在卖收藏的画，以换取一些现金帮助解决公司流动性问题，并称“嘉德的一场拍卖会上，有一半都是我的画”。

2020年6月，又传出王中军以2.2亿港元（约合人民币2亿元）出售香港中半山富汇豪庭豪宅的消息。

实控人“卖卖卖”的同时，华谊兄弟也没有闲着，先是积极申请各类借款。

仅仅在2019年1月8日的第4届董事会第19次会议上，就有十份借款相关协议获得通过，向银行、信托等金融机构，合计申请超48亿元授信额度。而为了顺利获得授信，不仅王忠磊、王忠军自己成为了多笔借款的连带责任保证人，甚至拉来了史玉柱，为其中7亿元提供担保，除此之外，华谊兄弟旗下多套房产、多个子公司股权、10家影院未来5年票房收入、所持英雄互娱等优质资产，都成为了担保物，可谓将借款能力进行了充分发挥。

只是，借款终究是要还的，在经营状况一直未有好转的情况下，卖资产成为了必然选择。

2019年，华谊兄弟出售旗下浙江东阳浩瀚影视娱乐有限公司17.67%股份，上海云锋新呈投资中心（有限合伙）5%基金份，GDC Technology Limited公司全部股份，深圳市华宇讯科技有限公司（即“卖座网”）4%股份，合计套现约6.5亿元；2020年，出售Huayi Brothers Korea Co.Ltd公司27.53%股份，筹资0.36亿元；2021年，继续卖出华谊腾讯娱乐有限公司13.17%股份，河南建业华谊兄弟文化旅游产业有限公司10%股份，华谊兄弟 （天津）实景娱乐有限公司15%股份，英雄互娱15%股份，天津滨海新区华谊启明东方暖文化发展有限责任公司15%股份，共计换取约13.28亿元。

2022年11月23日，华谊兄弟继续卖出Brothers International，LLC公司3%股份，预计交易对价不超过1440万美元（约合1亿元人民币）。

另一组数据或许更加直观。截至2018年末，华谊兄弟有51.07亿元长期股权投资及21.32亿元可供出售金融资产；到2022年第三季度末，其长期股权投资仅剩20.93亿元，另外还有6.32亿元其他非流动金融资产和3.72亿元其他权益工具投资。

（2019年1月1日，执行新金融工具准则后，华谊兄弟财报中“可供出售金融资产”被列为“交易性金融资产”、“其他非流动金融资产”或债权投资等。）

如此差额背后，有会计准则变动与公允价值变动带来的影响，但更多还是因为“卖卖卖”。

业绩尚未好转，还有多少家底？

华谊兄弟如此缺钱的根本原因，自然是经营状况不佳，持续亏损。

2018年至2021年，由于战略失误、行业环境等原因，华谊兄弟营业收入从38.14亿元下降至13.99亿元，扣非净利润则一直处于亏损状态，四年合计亏掉72.7亿元。同期，公司经营活动产生的流量净额虽然能够基本保持为正，过去四年分别为5.82亿元、0.9亿元、2.46亿元、2.34亿元，但与每年因需要偿还债务，导致的十亿级筹资活动产生的现金净流出相比，如此造血能力显得杯水车薪。

2022年前三季度，华谊兄弟实现营业收入3.66亿元，同比下降61.66%；扣非净利润亏损有所收窄，但依旧达到3.14亿元，这其中，仅财务费用便有着1.62亿元。截至报告期末，公司借款总额尚有14.75亿元，其中短期借款5.82亿元，货币资金却只有2.43亿元。

无论是偿还债务，还是给经营状况注入新的活力，“钱”都是绕不开的东西。

而最直接的筹钱方法，自然是继续“卖卖卖”。那么，目前的华谊兄弟，还有哪些东西能够出售呢？

首先是长期股权投资，截至2022年6月30日，该项目账面价值合计20.84亿元。

其中价值在1亿元以上的资产有五块——东阳浩瀚9.75亿元股份，不过其中价值6.82亿元的股份，已被质押给北京阿里影业，换取7亿元长期借款；华谊兄弟（天津）实景娱乐（下称“实景娱乐”）4.17亿元，作为华谊兄弟实景娱乐的重要载体，如上文所述，2021年实景娱乐部分股份就已经被成功出售；广州银汉科技1.41亿元，这是一家从事手机游戏研发、发行的企业，推出的《拳皇命运》、《幻城》及《时空猎人》系列游戏，均有着不错的反响；华谊华章（天津）文化投资管理1.31亿元，主要资产是苏州华谊兄弟电影世界运营方华谊影城（苏州）部分股权；另有Brothers International，LLC公司2.01亿元，已经摆上售货架。

其次是其他权益投资工具，合计3.72亿元。

价值较大的有浙三万家（北京）创业投资管理有限公司对应0.75亿元的股份，旗下资产包括北京一响天开文化传媒（参投过《栀子花开》、《大圣归来》）、浙商万嘉（北京）创业投资管理等；北京七印象文化传媒0.45亿元，该公司前身是管虎工作室，代表作有《老炮儿》、《厨子戏子痞子》等；北京风云德建投资中心0.5亿元和北京风云景行投资中心，这两个平台背后为风云资本，投资领域包含车联网、房联网、互联网金融、文化传媒等，不过详细投资标的并未披露。

接着是其他非流动金融资产，合计6.57亿元。

这里面，主要包括大家比较熟悉的英雄互娱2.99亿元股份；孚惠成长（天津）资产管理中心1.19亿元，该平台投资有上海福煦影视文化投资（主要作品有动漫《择天记》、《星辰变》）、天津天马映像影业（主要作品有《三叉戟》、《光荣时代》、《中国式关系》）、北京速途网络科技等；华谊腾讯娱乐（0419.HK）1.09亿元，目前业务在向互联网医疗转型。

整体来看，华谊兄弟所持各类公司股份比较细碎，单个金额较小，因此有利于出售。再加上基本都是相对优质的资产，特别是在影视行业出现复苏预期的情况下，想要将它们变现会更加容易。

问题在于，即便出售过程顺利，能够换来10亿元左右的现金，也仅能帮助华谊兄弟缓解债务压力，想要进一步激活业务，真正扭转业绩颓势，需要更多的新鲜血液。

“难产”的定增能否再迎豪华朋友圈？

华谊兄弟筹措资金的另一条渠道是定增募资。

2022年12月16日，公司抛出一份《向特定对象发行股票方案》，拟发行不超过8.33亿股，募集不超过20.68亿元。其中14.48亿元用于投资影视剧项目，6.21亿元用于补充流动资金。

图源：截自华谊兄弟相关公告

但实际上，这次定增最早可以追溯到两年半前，且两年半来，历经五次修改，定增对象多次变更、募资金额频繁下调后，依旧一直处于“难产”状态。

时间倒回2020年4月29日，彼时，进入危机第二年的华谊兄弟，公布了一份令投资者振奋的定增预案。

该预案拟募资不超过22.9亿元，全部用于补充流动资金及偿还借款。重点在于定增对象。

根据相关公告，此次非公开发行股份的对象有九个，分别为阿里影业、腾讯计算机、阳光人寿、象山大成天下、豫园股份、名赫集团、信泰人寿、三立经控、山东经达。

这一连串名字中，阿里、腾讯，以及“复星系”旗下的豫园股份（600655.SH）不必赘述；阳光人寿、信泰人寿是两家实力雄厚的保险公司；象山大成天下是一家影视投资控股公司，与宁波建设集团关系密切；三立经控是宁波当地重要房地产公司，开发经营着占地4300亩的象山县“东海铭城”旅游文化项目；名赫集团业务涵盖投资、文创影视、环保产业、智慧医疗、旅游地产等众多领域；山东经达则隶属济宁高新控股集团（地方国资）。

可以说，如此定增名单堪称“豪华天团”，也让人们不由得再次感慨王忠军、王忠磊朋友圈的强大。

毕竟，就在2018年完成的一次定增中，华谊兄弟刚刚引入了阿里、腾讯、平安、中信建投四大强援，史玉柱愿意提供授信担保，“万向系”掌舵者鲁伟鼎也早早出现在公司十大股东名单。

定增消息公布的同时，华谊兄弟股价涨停。然而，投资者们兴奋的心情并未能持续太久。

先是2020年7月3日，《定增预案》第一次修订，阳光人寿从发行对象中消失。12月8日，二次修订后的方案抛出，这次，剩下的八家公司也全部没了踪影，具体发行对象不再披露；同时，募资金额小幅下调至不超过22.85亿元，用途变成了6.85亿元用以补充流动资金，15.99亿元用来投资影视剧。在随后的一次《问询函回复》公告中，华谊兄弟披露这些影视剧项目包括《南锣警探》、《流动紫禁城》、《邻家爸爸》。

2021年3月，《定增预案》三次修订，募资金额再度下调至22.42亿元；5个月后的四次修订稿中，金额变为20.68亿元；如今，再次修改为20.68亿元……

一次次修改、推迟的情况下，公司股价从2020年8月24日7.2元/股的阶段性高点，一路下跌至目前的2.6元/股左右。

当然，如今行业整体环境发生了一些微妙的变化，源于五年前的定增此次或许能够迎来一个不错的结局。

昔日行业龙头，为何连年巨亏？

作为影视传媒领域龙头公司，华谊兄弟业绩原本一直不错。营业收入从2009年的6.04亿元，一路增长至2017年的39.46亿元；扣非净利润亦从0.83亿元上涨至1.31亿元，当年归属净利润更是高达8.28亿元。

不过，事后分析，成长中的华谊兄弟下错了两步棋。

一是谋求多元发展。

2014年，王忠军提出”去电影化”战略，认为华谊兄弟要寻求多元发展，减轻电影业务的业绩贡献压力，并在实景娱乐、投资等相关业务投入资源。其在接受《每日经济新闻》采访时也直言，前些年因为华谊兄弟的现金流好，所以盲目乐观，将精力放在了投资上，觉得企业做大是靠投出来的。

投资业务确实为华谊兄弟带来了不错的收益。2014年至2018年，公司投资收益分别为4.25亿元、6.26亿元、11.19亿元、7.69亿元、2.12亿元。然而，作为一家非专业投资公司，华谊兄弟投资业务带来的收益并不稳定，如2019年、2020年，其投资收益即分别亏损2.56亿元、3.33亿元。2019年，对英雄互娱长期股权投资计提12.51亿元减值准备，也正是华谊兄弟出现巨亏的重要原因之一。

公司实景娱乐业务发展则一直相对缓慢，2017年全年贡献营收2.58亿元，占总营收比重不过6.56%。

更加重要的是，多元化发展导致了华谊兄弟在电影主业的失速。多年来，近年来，公司缺乏真正卖座的影视作品，如虽然参与了《你好，李焕英》的制作，但从中分得的营业收入仅为千万级别。另外，其参与的《流浪地球2》预计2023年大年初一上映，但该影片的主要出品方是中国电影（600977.SH）。

二是“明星资本化”，试图与明星绑定。

2013年9月，华谊兄弟以2.52亿元，从张国立手中收购了成立仅3个月的浙江常升影视制作有限公司（以下简称”浙江常升”）70%股份。交易双方约定，股权转让款中的1.52亿元需打款至一个共同监管账户，该账户款项需在相关协议生效后三个月内，从二级市场购买华谊兄弟股票，锁定期三年，每年解锁三分之一。

与此同时，转让方张国立等人承诺2013年浙江常升税后净利润不低于3000万元，且在此后5年（包括2013年）按比例增长，若不能达成，需以现金补偿。且5年内，张国立及关联方不得从事与浙江常升、华谊兄弟相同或相竞争的业务，如电影、电视剧、栏目剧的策划、制作、 发行等，不包括张国立个人劳务相关活动。

换句话说，通过利润对赌以及竞业禁止协议，华谊兄弟将张国立与自己的利益高度绑定，似乎是一个“双赢”的局面。

两年后，华谊兄弟又以7.56亿元收购了浙江东阳浩瀚影视娱乐有限公司（下称“东阳浩瀚”）70%股份，东阳浩瀚的股东有李晨、 冯绍峰、Angelababy、郑恺、杜淳、陈赫等明星艺人或他们的经纪人。同年11月，华谊兄弟再掏10.5亿元，拿下浙江东阳美拉传媒有限公司（下称“东阳美拉”）70%股份，“绑定”冯小刚。

可惜，以资本绑定明星的梦想是美好的，现实却比较骨感。

一方面，在对赌压力下，明星们似乎心态发生了变化。

例如，张国立曾在公开场合直言，“我的日子非常苦，因为我跟华谊签了一个对赌协议，给人家设计对赌是一个多么狠毒的计”……“自从我扛上那个对赌协议以后，就变得不从容了。拍戏不像以前一样，说等一个喜欢的剧本、等一个喜欢的角色再来拍；过去有些活动给多少钱都不去，不好的，觉得对自己有影响的广告多少钱都不接。后来我变得这一切都没有门槛了，为什么呢？我起码得守住一点，要做一个讲诚信、守契约的人，给人家完成对赌份额，用什么方式都要把这个钱给人家填上去”。

或许正是心态的变化，再加上行业的不确定性，三家被收购公司最终的业绩对赌结果都不算乐观。其中，浙江常升2016年未能完成业绩承诺；东阳浩瀚2016年、2019年未能达成；东阳美拉2018年、2020年未达标。

另一方面，由于目的为绑定明星，华谊兄弟在收购相关公司时，均给予了高溢价，进而产生了较高商誉。截至2014年末，公司商誉高达14.86亿元，2016年末，这一数字攀高至35.7亿元。

高额的商誉犹如悬在华谊兄弟头顶的达摩克里斯之剑，最终在2018年快速落下。当年，公司计提了9.73亿元商誉减值准备，导致年度扣非净利润亏损达11.81亿元；2019年，其商誉减值损失依旧高达5.98亿元。

除此之外，频繁的投资活动，也带给了华谊兄弟较大的举债需求，其借款总额从2013年末的11.7亿元，快速上升至2016年末的27.88亿元，成为此后需要不断还债的重要伏笔。

前事不忘，后事之师。公司陷入困局后，王忠军多次反思自己的决策，也一直在努力筹资支撑，你觉得如此情况下，华谊兄弟何时能够迎来业绩拐点？又该如何走出困境？欢迎在文末留言。