就在房企债务违约愈演愈烈的时候，却有资本在默默进场抄底，但这次他们不买股票，而是看中了地产垃圾债。

从 2021 年下半年开始，地产行业的债券违约事件越来越多，恒大、富力、阳光城、花样年，无论大房企还是小房企，不约而同都爆雷了。

房企爆雷的同时，购房者和投资者也在远离这一领域，房子卖不动、股价大跌，这些情形已经持续了很久。但就在市场担忧房企信用风险之时，却有人盯上了风险背后的超额收益——垃圾债。

有人在市场上以极低折扣大肆扫货房企垃圾债，这种看似疯狂的行为背后，有着怎样的逻辑？这些大胆的投资者敢于跳进火坑的底气是什么？他们又会遭遇什么？

投资地产公司垃圾债，或许成了资本掌握的隐秘暴富方式。

正奇是一名常年盘踞在雪球的投资者，去年年底，他在雪球上发表一篇专栏文章《2022 年关注地产垃圾债》，相关的讨论则直到现在仍然没有停止。正奇在文中认为，地产垃圾债 " 就是下有保底上有暴利 "。

根据他所给出的信息，其持仓的地产垃圾债包括恒大、华夏幸福、阳光地产、阳光城、奥园、世茂等曾被爆出债务危机的房企债券。他自述，到今年 1 月初已投入 139 万元本金。

和他一样钟情于地产垃圾债的投资者还有不少。鹏华基金旗下知名基金经理尤柏年管理的 " 鹏华全球高收益债 " 就是其中之一。2021 年 3 季报显示，其前五大重仓债券皆为中资地产美元债，包括禹洲地产、中南建设、阳光城、当代置业、佳兆业等房地产公司的债券，这些债券占基金净值比例高达 19.54%。

投资者都在偏爱的地产垃圾债，究竟是什么？

在资本市场，垃圾债指的就是垃圾债券。一般来说，由于有些公司的信用等级较低或是盈利几率较差，其发行的债券具有较高风险，因此被称作垃圾债。

但这些垃圾债有一个非常大的特点：便宜。

去年 9 月 20 日，新力控股遭遇股债双杀，股价暴跌 87%，从 3.95 港元跌至 0.5 港元，最大跌幅 90%，随后新力控股的境外债券也开启下跌模式，其一笔 2022 年 6 月到期的美元债在一天之内就大跌 21.908%。

整个地产行业的债券暴跌几乎持续了整整半年。据财联社报道，目前新力控股、禹洲集团等地产商发行的境外债券价格都出现了大幅下跌，" 二三十块钱甚至几块钱的都有 "，如禹洲集团有多笔债券价格在 10 美元以下，最低只有 8 美元，相比发行价跌去了 9 成。

有国内资产管理公司人士对媒体表示，他们买入的地产公司债券不少都是以 2 折的价格购入——折扣这么大，是名副其实的 " 垃圾 " 债了。

而地产企业债券之所以会变成垃圾，往往又是因为企业出现严重的危机，例如债务违约等等。

2021 年下半年以来，恒大、华夏幸福、富力、禹州等等房企发行的海外债券均出现爆雷危机，导致债券价格一跌再跌。比如恒大，在 2021 年 12 月 3 日宣布无法履行 2.6 亿美元债务担保义务，这成为恒大首笔实质违约的债务。

此后，房企违约愈演愈烈，直至如今。

2022 年 3 月 18 日，阳光城集团股份有限公司发布公告，债务融资工具 "17 阳光城 MTN001"、" 17 阳光城 MTN004"、" 20 阳光城 MTN001"、" 20 阳光城 MTN003" 加速到期，公司未能足额偿付的债券本息合计 50.28 亿元。

几天后的 3 月 22 日，祥生控股发布公告称，祥生未能按期支付 2 亿美元债的 1200 万美元利息，折合人民币 7633.08 万元。

对于相关的原因，房企们的解释大抵相同，都声称是受宏观经济、房地产市场环境及金融环境、多轮疫情等不利因素影响，流动性出现阶段性问题之类的话语。

但无论具体原因是什么，债务违约都令这些企业信用受损，购买这些企业的债券，在业内实际上是一种 " 重口味 " 的行径，实质原因则是，业内认为垃圾债往往已经不是投资级的债券，购买这种债券索所要承担的风险，比其他投资大得多。但投资者仍然愿意买，莫不是疯了？

其实，如果把赌徒看作是疯子，那这些投资者或许也有点 " 疯 " 的成分。

垃圾债券除了风险高，还有一个特点，就是收益也高，因此还有一个别名，叫做 " 高收益债 "。

雪球用户 " 正奇 " 自述，自己到今年 1 月在购买地产垃圾债上花费 139 万元，合计权益为 239 万元，这意味着其收益约有 100 万元，收益率 71.9%。

对于更大规模的投资者来说，本金可以是正奇的十倍百倍，其收益自然也成倍增长。

然而，这并不等于买地产垃圾债就能稳赚不赔。前段时间，投资地产 " 高收益债 " 翻车的例子并不少。

前文提及的鹏华基金旗下的 " 鹏华全球高收益债 " 就曾因地产垃圾债翻车。近一年来，这支曾经重仓地产垃圾债的基金收益率为 -58.85%，同期沪深 300 指数跌幅约为 15.26%。自去年 9 月以来，其基金净值更是瀑布式下跌。

其中，国庆长假后第一个交易日， 鹏华全球高收益债就暴跌 17.63%，引得市场一片哗然。

而当时暴跌的原因，则是小长假期间，国内不少房地产公司现金流紧张，有公司出现债务危机，如花样年更是违约，无法及时兑现到期的美元债，此景一出，顿时引发中资房企海外债的抛售狂潮，导致持有这些债券的 QDII 基金净值暴跌。

易居研究院智库中心研究总监严跃进对金角财经表示，" 类似投资的所谓抄底，是从技术层面去分析的，即地产债价格过低，明显被压制 "，因此给了投资者机会进行收购，但这并不表示其中不存在危险。

如今的地产业，处处隐藏着危险。

当投资者豪赌地产商垃圾债的时候，房地产企业们的股价正在经历一轮惨烈的下跌。

地产龙头万科 A 股价自去年 3 月 2 日达到阶段高点 33.35 元以来，截至 2022 年 3 月 29 日，跌幅已经多达 45.55%，而在这段时间里，其股价跌幅最大时已经达到腰斩。

绿地香港的股价，自去年 4 月 8 日到达阶段高点 2.66 港元以来，目前仅剩下 1.38 港元，最低触及 1.01 港元，距离跌破 1 港元大关只有一步之遥。

大型头部房企尚且如此，小型房企的日子更不好过。

今年 2 月 11 日，港股上市房企正荣地产的投资者们就经历了惊魂一天。股价从开盘的 3.66 港元直线下跌，几乎跌出一条垂直的走势图，股价最低仅剩 0.68 港元，一天之内的最大跌幅约 80%。

种种迹象表明，垃圾债的出现不适某一家房企一时遇到的危机。在高收益债券的投资者看来，如果是单个企业出现财务困难的时候确实有很多机会，但当前的问题在于，房企一家接着一家出现债务逾期、违约，这意味着全行业的流行性风险。

3 月 24 日，旭辉集团召开投资者会，旭辉控股董事局主席林中在会上表示，2022 年房地产市场将前低后高，今年初市场已经在复苏，预计 5、6 月份会迎来小阳春。

然而，据业内人士消息，旭辉在广州的一处楼盘货值约 50 亿的楼盘，开盘 3 个月仅卖出 2000 万元，连银团机构给其提供的 12 亿元额度，目前也仅借出来 7500 万元。

尽管行业最近不时放出风声来打气，想要稳定市场信心，但是真实的销售情况才是支撑信心的顶梁柱，而这个数据很难在短时间内变好看。

严跃进提醒，投资者关注垃圾债的迹象也应当从风险角度来看，投资者在认为地产企业价值被低估，进而判断地产债券也被低估的同时，还需要注意一些新的风险。

根据国家统计局数据，2022 年第一季度，房地产销售量价齐跌。前两个月，商品房销售面积为 15703 万平方米，同比下降约 10%；商品房销售额 15459 亿元，下降 19.3%。数据已经表明，房子很难卖出去。

今年前两个月，全国土地购置面积同比下降了 42%，这说明房企已经开始大量减少土地购置，并且房屋新开工和竣工面积，也分别同比下降 12% 和 10%。

一方面，房子卖不出去，一方面，房企不敢拿地不敢建房，在这样的情况下哪怕是为了提振信心强说好，也未必管用。

在这个充满了危险的时间节点，投资地产垃圾债本身就是一种赌博行为。即便是拿到了 71% 收益率的正奇也认为，这 " 本身就是赌博 "。

参考文献：

财联社｜部分机构 " 豪赌 " 房企垃圾债 正以 2 折价格大量购入